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段永平谈“经营、投资与公益”（27） 四、公司估值 一）风险思维 1、应避免的风险 （27） A. 避险原则 B．避开各种“陷阱”或者风险 2、投资的误区与误解 （28） 3、安全边际 1、应避免的风险 A. 避险原则 01. 网友：您几乎都从未来现金流这个观点考虑各种问题。我有一些疑虑，利用这个暂且称之为“工具”，如何避免投资碰到黑天鹅事件？ 另外，前期apple大面积补贴ipad一代用户，是否也影响了未来现金流的评估，是否需要调整您原来的估值？（2011-03-30） 段：黑天鹅事件在买的时候就应该避开了，不然你就不应该投资。 价值投资者其实最喜欢看到黑天鹅事件的发生 ，这种时候往往会有机会。上一次金融危机无数人中招，但巴菲特那么大盘子，那些一掉到底不复回的股票他一个都没有就是一个例子，这可绝对不是运气哈。顺便说一句，那些股票我也一个都没有 。 要是你的“估值”会和公司的每一个产品的推出和定价联系在一起，你早晚会在不赚钱的前提下累趴下的。 补充一点：买的时候避开的意思就是不懂不做，事前想清楚。 去年有个朋友想投双汇，问我的看法。我说我不懂，你好像也不比我懂，但我觉得中国食品行业风险大，不知道啥时候就会出点啥问题，结果不幸而言中了 。（博文：《巴菲特称当前社交网站估值普遍偏高》2011-03-26) 02. 网友： 向标准杆看齐，向段大哥学习，价值投资，也是杆数越少越好，不是吗？（2011-10-27） 段：打球和投资一样，最重要的是避免犯错，尤其是犯大错。只要少犯大错，成绩总是不错的。讲个小故事，我有个球友，看上去水平和我差不多而且还特别想赢我钱，老是来挑战我。结果我们打了超过50场球了，他只赢过一次半，那半次是因为大雨只打了9洞。他最大的问题就是老冒不该冒的风险。18洞的游戏，他那么打怎么能不输？结果确实输的很惨啊。顺便说下，我早就告诉他那样打不对，人家不听啊。（博文：《2011年10月26日 》） 03. 网友：读您的博客一个月了，自己感觉最大收获是耐心等待，等待完美的投资机会的出现，向你买网易和创维那样。但是，读了一个月，您基本未讲持股的时间。以前读过时间的玫瑰，您讲的买股票就是买公司，该是一致的吧。那么，投资是在比思考的极限吗？要看未来的10年或20年吗？能看准吗？（2010-05-16） 段：呵呵，我也看不准。但有些公司10年或20年以后肯定不大行是可以看出来的。 网友：能举几个例子吗？是怎样看出来的呢？ 段：呵呵，国内的就不举了，不太好。 记得很多年以前，有一次看资料，发现WMT的纯利大概只有5%左右，而Kmart的成本比Wmart大约高5%。我一想，这Kmart早晚要完蛋，只是不知道多久而已。结果3年后Kmart就到了。 有人说我是乌鸦嘴，说谁倒谁最后就倒了 。其实，没那么邪乎，但确实我说要出大麻烦的公司好像大多数最后都出了。 投资里很重要的一点就是要避免大麻烦。 巴菲特讲的不想拿10年的企业你就不应该投。（博文：《 好好投资的一个理由--转帖》2010-05-14） 04．网友：制度是钢性的，务实。而文化是对付人性的，务虚，所以很难发现公司的文化好坏。（2010-05-23） 段：呵呵，难也得去发现，不然投资的风险就要大很多。 05．网友：段总,这样买GE,是否违反了巴老的不了解的不做这一条呢?雷曼爆掉前,也是好公司啊?风险太大.（2010-03-29） 段：雷曼爆掉前就是个烂公司，连我都知道他们很烂。（博文：《我为什么买GE》2010-03-29） 06. 网友：您要还有现金，现在的价格还买不买yahoo(问的不合适的话就删了吧)。（2010-05-27） 段： 我一直在买啊。每个月股权到期日后我就可能会有些钱买 。不过，买yahoo风险挺大的，估计一时半会不会涨，最好不要跟 。 网友：'买yahoo风险挺大的'为什么呢？能谈吗 段：呵呵，怕人盲目跟进。我觉得不懂得人买的话风险很大 。对我来讲，yahoo目前是风险最小的 。（博文：《雅虎的微妙资产》2010-05-27） 07. 网友：段哥 美的在做空调还有电磁炉、豆浆机等小家电，不少人说它不够专一，那步步高现在除了手机、学习机也在做小家电，想听您谈谈对多元化的理解（2010-09-19） 段：我们这些不同大类的产品都是不同的公司做的，完全独立的不同的团队，不会为其他产品分心，所以不是多元化的产物。 我不赞成一般意义上的多元化，尤其不赞成为多元化而多元化的多元化 ---有很多公司在经历一段不错的发展后，为了分散风险，开始搞起了多元化，结果其中有些公司很快就不用再担心风险的问题了 。（博文：《15周年》2010-09-18） 08. 网友：段总，您好，身为价值投资的一只菜鸟，最近我在学习价值投资时有这么一个想法：一般来说，投资盈亏具有不确定性，认定其价值才买入和持有，这是不用怀疑的。没有人能给你保证，企业的未来也存在很多不确定性，但不应该妨碍你对价值的认定，否则你就不应该去买入和持有。您觉得我这么想对吗？敬请批评！（2011-02-27） 段：价值投资的风险不该比开车出门大 ，投机的风险不会比去赌场小。 最危险的可能是一知半解的那种：比如号称自己是价值投资者，也知道价值投资要拿长线的道理（知其然不知其所以然），结果买错股票又坚持长线持有的那种 。（博文：《可以看网易公开课了》 (2011-02-23) 09. 网友：AFFY的药品召回使得该公司股价一天暴跌84%,持有这个公司股份的人损失巨大.感觉投资的过程就是排除所有潜在的风险，赚钱倒是要放在次要位置，保住本金是最重要的事。（2013-03-04） 段：买这种公司具有赌的性质，应该尽量避开。（博文：《2013年3月1日 》） 10. 网友：段大哥：银行股不便宜？按照格雷汉姆的观点当然是。但有两点我有点想不明白：银行股的估值在中国股市里可能最低。另一个是同时在中国和香港上市的中资银行股现在都是国内的价比香港的价便宜很多。不知您怎么看这两个问题？（2010-10-11） 段：我说过很多次我不懂银行股，所以看不出便宜来。如果有人觉得便宜，应该告诉我为什么便宜啊。 我说不便宜的主要原因是搞不懂风险到底有多大，简言之叫不懂。（博文：《麻糍》2010-10-07） B．避开各种“陷阱”或者风险 01. 网友：巴菲特: 实际上，健康发展的保险业务需要四条准则： 1. 明白所有的风险敞口都可能造成损失； 2. 保守地估计任何风险敞口实际造成损失的可能性； 3. 保费金额的确定要确保利润，包括未来的损失成本和运营费用在内； 4. 如果不能获得合理的保费就放弃这项业务。 段总,这四条准则跟投资是相通的，特别是第4条，对吗？（2011-03-02） 段：呵呵，很多事都是相通的。（博文：《巴菲特致伯克希尔股东的信(全文) 》2011-03-02） 02. 网友：段大哥，我很想知道对于购买市值低于净可变现资产，甚至是净现金的公司，特别要注意哪些问题？（2010-10-21） 段：我觉得你需要对公司特别了解才行。这种情况特别容易陷于所谓的“价值陷阱”，就是看着便宜但永远也不涨的那种。如果从未来现金流折现的角度看则会容易理解些。（博文：《松下》2010-10-14） 03. 网友：经营稳健的公司跌破净资产了相当于贱卖资产，这么说吧，你自己新办一个公司需要100元，但是现在有同样的公司只要90元就卖给你了。这样的话你还要自己办公司吗？关键是这些资产在以后还会盈利的。不盈利的资产再便宜也要慎重，这是巴老说的。（2010-04-25） 段：不赚钱的净资产有时候就是个累赘。比如在渺无人烟的地方建个酒店，花了一个亿，现在每年亏500w。重置成本还是一个亿，现在5000w想卖，这里谁要？ （博文：《关于估值的一点想法》2010-04-25） 04. 网友：A股市场少有价值投资，一般喜欢炒作，其实就是博傻。所以一般认为转增股本和分红股等于摊低了股价，便于炒作。 炒作者是这样计算的：派一块钱的现金再除权下来一块钱等于没派，持仓成本没变化。而把这一块钱变成股本，对于净资产较低的个股来说，可能就是一股变两股，20元一股的中价股就变成10元一股的低价股，这样从10元炒到15元（名曰：填权）不显山不露水，比从20元涨到30元轻松多了。这是炒作的逻辑。 您那个关于转增股本的解释“原来是要在不增加任何内在价值的情况下多交一些税”说中了要害，这个市场的理念和巴老为避税而不分红原则是相反的。A股市场花招多多啊（2011-03-03） 段：认为A股只是博傻的想法是大错特错的。其实在A股中真正最后真正赚到大钱的还是那些价值投资者，和别的任何市场一样。 不要被表面的那些东西所迷惑，长期而言没价值的股票是不被“填权”的，填了也会回归本原。A股和美股的差别可能是系统风险大一些而已。 华侨城涨的真正原因其实和其业绩相关，只是市场的反应有点滞后而已。（博文《和钱没关系》2011-03-01） 05. 网友：节日快乐，今天看了看美国银行，关注中。08金融危机前40、50元，现在貌似第二次跌到低位，六块多。段老大觉得怎样？再往下跌是抽免费烟头的机会来了，还是美国金融股的神马进程之中还没爆露出来而已，现在巴菲特也不一定长线，是不是互相比较最后还是选它了（2011-09-12） 段：巴菲特什么时候说过他一定长线了？巴菲特选股一定长线，除非套利，但结果不一定，这里区别大了。巴菲特投bac（优先股）的前提就是认为bac长期无风险，不然他是不会投的。 买股票和其到过多少钱其实没有关系，不然就是投机了。（博文：《2011年09月06日》） 06. 网友：您说到Tesla建立了很好的商业模式，是否可以再具体说说这一块呢？Tesla的电池是松下生产的，它的核心技术似乎在电源排放管理，有没有可能比较容易被后来者模仿？对Tesla长期壁垒的理解还不是很清晰，如果Tesla能建立得好的话，很值得期待。（2013-05-25） 段：tesla电池不是自己的，这让他总是可以用最适合的电池，但电池的用法是他自己的，这个解决了以前人们没能解决的很多问题； tesla的销售主要是在网上，这会让他省出很多利润； tesla的型号会非常少，很有点iphone的味道； tesla的生产的自动化程度非常高，而且是硅谷的新企业，没有老的汽车公司的劳工问题； tesla只有电动车，以后想开电动车的很多人会觉得这个牌子比BMW或奔驰都酷,哪怕大家都是电动车，这也会让tesla的价钱卖得更好一点点，这一点点在销量数以百万记的时候的威力是巨大的。 从投资的角度看，现在很难评估tesla到底值多少钱，但面对如此大的市场，毛估估地看，总觉得5-6年之后tesla一年卖到几百万辆车是非常可能的，那可以几十上百亿的年利润哈。 投资tesla的风险看上去好像也是在MUSK身上，因为没人知道未来他还会有些什么疯狂的想法，也不知道会不会对tesla的经营造成什么影响；另外，tesla要从现在的水平到百万量以上的中间是不是会发生想不到的困难也没法知道。 简而言之，tesla非常值得关注，看起来非常像多年前的苹果，但不知道他们能不能找到像Tim Cook这样的人帮忙。（博文：《苹果第二季度净利润59.9亿美元 创历史新高》2011-04-21 ） 07. 网友：我有一个博友问您两个问题: 问题1：《好公司为什么会失败》中列了几条加以论述： 1、错误数字 2、遗忘股东 3、人才代价 4、滥用激励 5、广告崇拜 6、抄捷径 7、错误预测的风险 8、迷信大型IT工程 9、大做表现文章 10、萧条恐惧症 不知段总对其中的哪几条认同？ 问题2：《基业长青》、《从优秀到卓越》（吉姆·柯林斯）与《追求卓越》（汤姆·彼得斯）相比，段总更倾向于谁的理念？（2011-09-27） 段： 1、“好公司”的定义是什么？“失败”的定义是什么？没定义怎么讨论？如果“好公司”的定义是那些做事“成功率”远高于一般公司的公司的话，那么“失败”的定义就该是那些高“成功率”外“失败”的那些个案。 所谓的“好公司”我觉得应该是有原则的公司，不是单纯利润导向的公司；是那些知道要做对的事情（或者说，知道什么样的事情不该做），然后去追求高效率把事情做对的公司。 事情做对的过程是个学习的过程，谁都会犯错误，好公司也不例外。有时候这些错误也是会致命的，如果你把这些叫失败的话。 你说的那本书里论述的那10条大部分都不应该是“好公司”会犯的错，倒像是一般甚至烂公司会犯的错。但错误预测的风险对谁都会存在，有时候也会要命，但“好公司”犯这种错误的概率比一般公司要低。 知道“概率”的意思吗？真的知道吗？巴菲特买错过很多只股票，每一只错误的股票都可以被称为“失败”，巴菲特“失败”吗？ 2、他们一个讲的是要做对的事情，一个讲的是如何高效率把事情做对，你更倾向于谁的理念？（博文：《2011年09月23日》） 08. 网友G：关于yahoo最新现状的理解需要请教段兄，我认为他从一个隐蔽价值股转成了一个有一定不确定性的套利股。 目前来看如下方案可实施性性价比较高，就是担心作为交换的美国资产的实际质量 雅虎正在与阿里巴巴、软银讨论一项“双现金充裕剥离”(double cash-rich split-off)交易，具体的做法是阿里巴巴集团将创建一家新的公司，并向其注入数十亿美元的现金和特定的运营资产，然后雅虎将用大部分所持的阿里巴巴集团股份和全部的雅虎日本股份与该公司进行置换。这项免税交易完成后，阿里巴巴将从雅虎拿回大部分股份，作为交换，雅虎应该会获得80亿美元现金和价值45亿美元的互联网新资产，并将派息或股票回购支付给众多不满于公司现状的股东们。（2012-02-02） 段：雅虎的风险在于董事会。由于没有好的强大的企业文化，又失去了梦想，美国雅虎本身很难东山再起。不过雅虎自己的业务也不容易出现崩溃性下滑，加上其亚洲资产的价值，雅虎可能是个很好的卖covered call的目标。只是买call的人越来越少，钱都被我们这些卖call的人拿走了，后面的premium越来越没有吸引力了。 网友Z：是啊，我也卖了几轮，相同的行权价现在的premium只有之前的一半了，怎么办呢? 想转去AAPL但AAPL的价格一路向上，我只买了这两只股票，也只敢买这两只，全部都是跟段总 自己体会。 段： 建议aapl到600块以前不要卖call，600以后再看。 网友Z：能多事再问一句段总你的YHOO现在怎么办吗? 卖call没什么赚头了。 段：那是你贪心吧？雅虎现在不确定性增加了很多，要重新考量。 网友Z：是贪心，我也觉得是。我的一个大学同学，他是我介绍来看你博文的，我一直和他说你的本分、small is beautiful，fast is slow，开车理论，生意模式，消费者导向，慈善，下围棋，打高尔夫，和巴菲特吃饭，步步高，oppo，小霸王，123456789广告费。。。他也在你和我的影响下买了AAPL，可惜他太崇拜Jobs了在400的时候跑掉了，而我对你的本分思考了8年了，到现在还在天天想，所以还是很相信你的眼光同时还有自己的眼光的，也专门看过财报和去体验过苹果的东西和思考过“现金流折现”，可以说不是完全的盲目的跟的，比如说BAC我就没跟，因为我根本不懂也不可能去了解得到。这个大学同学昨晚晚上问我aapl涨了那么多是不是有捡钱的感觉，我说没有，只是后悔为什么不多买一些，他也说我贪心。我昨晚抛弃了yhoo全部放入aapl了。这次是100%集中了。我以前是330买的，现在470居然还敢买，想想自己也挺不容易的。再说回这个同学，他看到巴菲特和你都买了BAC，当时5块多的时候就想买，我和他说不懂不要乱跟，结果到了7块钱他最后还是忍不住了，他现在说我欠他很多钱！幸好昨晚到了8块了。不然我会被他骂死。真不容易。 段：470买aapl未必不是个好主意。虽然短期可能会有波动，长期看起来还是便宜，如果不能找到更便宜的股票的话。bac我自己放的也不多，多数账号只有10%上下，好像只有一个账号达到了20%的上限，不过现在好像自然多了些。虽然bac涨得比苹果还快，但我不太敢投太大比例，总觉得margin的生意有风险。那个苏格兰（好像是）的前首富不知道是不是因为全部投银行导致最后破产的。 雅虎不懂事 会搞来搞去的给雅虎的价值增加了很多不确定性，太高比例持有似乎也不太合适了，但如果有什么生机的话，也许股价会有一定升幅，但如果是卖亚洲资产带来的升幅实际上已经变得没意义了。 买股票跟我走恐怕不是一个太好的主意，因为我确实是个业余投资者，在投资上不是太花时间，可能会错过太多的机会。另外，以后我如果再有啥个股的想法也不想在这里说了，前面说的这些无非就是几个例子而已。可能有一点好处就是，经过这些年后，我犯大错的机会可能也比平均水平小很多了 。（博文：【引用】投资组合中多少“白马”多少“黑马”为好？2012-01-31） 09. http://www./elon-musk-hyperloop-is-10x-cheaper-than-hsr-2013-5 ELON MUSK: The 'Hyperloop' Would Be 10 Times Cheaper Than High-Speed Rail Read more: http://www./elon-musk-hyperloop-is-10x-cheaper-than-hsr-2013-5#ixzz2Uv8xkhr3（2013-06-01） 段： 感觉这就是Tesla的风险。Musk的想法太多了，而且还是个执行能力很强的人，经常还不计后果。（博文：《Tesla》2013-05-31） |
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