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今天来刨一下信用评级。 在我国信用债评级机构中，有一股清流：中债资信。 它跟别的评级机构不一样，别的评级机构都是受发债主体的委托作为金融中介机构对发债主体进行包括实地调研在内的分析后得出评级结果并公布评级结果和评级报告，也就是说一般的评级机构都是向发债主体收费； 而中债资信不一样，按照它自己的说法，它是“国内首家以采用投资人付费运营模式为主的新型信用评级公司”，它的评级绝大部分都不是受发债主体委托，而是受“投资人”也就是你、我委托，然后根据市场公开信息对发债主体进行分析并出具评级结果。
它和一般评级公司的区别在于：
我们来看看这几点区别带来的影响。
先看收费模式： 由于经营（收费）模式不一样，一般的评级公司因为向发债主体收费，因此与发债主体之间存在一定的利益关系，且市场上有好几家评级公司竞争这项业务，可能就会导致一般的评级公司在竞争业务的时候也“竞争评级”进而导致“评级虚高”。这是在投行业务中正常的现象，因此需要有监管部门对金融中介进行严格监管以控制道德风险。 而中债资信大部分是面向投资者收费的，它就与发债主体之间不存在利益关系，由于对投资者收费因而与投资者之间有利益关系，先天就会多站在投资者的角度进行评级，这种业务关系可以理解为一种投资者的信评外包业务，即我自己的信评团队不够强大的情况下我就委托中债资信来帮我对信用债进行评级，这就是信评外包，介于投资机构信用内评和评级机构信用外评之间。 所以我们看到中债资信的评级结果一般都比其他评级机构低一些甚至低不少。
这也很好理解，比如看一个外评AAA的信用债，我们公司的内评可能给的意见是这个债短期可能到不了但是长期难说因此不能碰（回避级），如果统一一下评级符号那么相当于我们的内评是A 。这就是一个外评AAA，而一个内评A 。 因此我一上来就说中债资信是我国评级机构中的一股清流，它更多是向着投资者的。
然而，运营模式的不同带来的“清流”在另一方面也是“泥石流”： 由于中债资信是投资者付费模式，发债主体并没有请它去做评级而是它自己主动去做，因此发债主体就没有义务配合中债资信进行评级，说白了我又没请你而是你自己找上门来说要对我做评级，那么你找我要数据或者说要来调研我就没义务配合了，你要数据啊？那就自己上网查查我的公开信息好了。
因此，中债资信的这种评级按照它自己的说法叫做“主动评级”，也叫“公开评级”，注意！这里的“公开”并不是指的公开发布的评级，而是指的中债资信通过受评主体的公开资料得到的数据并作出的评级。 由于中债资信是一个盈利机构，它做的业务是需要有收入的，但是它又很少做“委托评级”业务，没法向发债主体去收费，咋办呢？它向投资者收，怎么收呢？基本上就是在展示了自己的专业后说服投资者购买它的信评服务，有偿提供它的信用评级报告。 所以你如果去中债资信的网站上查它的信评报告，它会要求你先注册会员，注册成功后你可以找到某一个发债主体并能点进去看中债资信的评级结果，然而评级报告只有首页可以看。想看完整的评级报告？“请联系市场部”（我们还是谈谈你怎么交钱吧）。 所以，中债资信的评级报告只针对付费会员才能看到，如果你没付费呢？对不起，看不到。你只能看到“评级结果”。 这个时候重点来了，我们这些机构在做投资的时候都会有来自内部和外部的风控约束，其中一个典型的约束就是评级约束，比如典型的“投资信用债的主体评级不得低于AA”，再比如公募货币基金中要求的“AA 及以下评级债券投资单集中度不得超2%、总占比不得超10%”。这里要求的AA、AA 都是指的评级公司给的评级结果，也就是说评级公司给出的评级结果将会直接或者间接影响机构的投资行为，进而影响债券的定价，甚至影响一家发债企业的生死。 所以监管当局对于评级公司有严格的监管，因为你不能随便乱出评级意见，必须审慎、合规、全面、客观、独立，而且要求评级公司必须获得相应的业务许可资质（牌照）后才能开展债券的评级业务，得出评级结果和评级报告后需要第一时间向主管部门上报，最终的评级结果和评级报告更是必须按照“公平、公开、公正”原则进行信息披露，否则如果出现评级报告、结果被某几家机构提前获取并以此引发一系列证券投资操作，则可能构成“内幕交易”。 那么问题来了。 中债资信的“主动评级”评级结果到底应不应该构成风控约束？ 首先，风控约束分为内部和外部，其中外部约束也可以叫监管约束，也就是监管当局对某个主体设定的行业规则，比如证监会对货币基金的信用债投资评级要求；而内部约束则为投资机构内部风控尺度或者其委托人要求的风控尺度，比如我的委托人要求我投资信用债评级不得低于AA 这类。 那么对于内部约束，如果我的委托人强烈要求参考中债评级结果，我肯定是选择从了委托人；如果我的风控要求我看中债资信评级结果我也会看。但这些约束其实都是我自愿的，并非一个强制的监管要求。 而对于外部约束也就是监管约束呢？比如证监爸爸要求货币基金不得投资“信用等级在AA 以下的债券与非金融企业债务融资工具”，这里就明确说了货币基金不能投AA 以下评级的债券，那么这个AA 评级是否包含中债资信的评级结果呢？
首先我们看看业务资质，也就是牌照问题： 央妈： 中债资信是交易商协会的嫡系，所以也就顺理成章拿到了央妈的批准，央妈说“评级结果可以在银行间债券市场使用的评级机构”中包括中债资信。也就是说对于银行间债券市场，包括短融中票企业债，中债资信的评级结果可以使用，但是没说是“主动评级”还是“委托评级”，这个放后面再讨论一下。
证监爸爸这边呢？ 咦？没有？倒是出现了另外两家“投资者付费模式”评级公司，“上海资信”和“中证指数”。 也就是说证监爸爸还没给中债资信发这个牌照，中债资信想评公司债？不好意思，还不行。
再看信息披露“公平、公开、公正”原则： 按照“委托评级”的业务模式和相关要求，评级公司作为金融中介受托于某家企业对其进行评级，其评级结果和评级报告是作为该家企业现存或者日后发行证券的重要材料，是企业证券业务中信息披露的一环，其评级结果和评级报告必须按照“三公”原则进行合规披露。否则就可能因为评级结果、报告披露的不公而形成内幕交易。 但是对于中债的“主动评级”业务，其收费对象是投资者，也就是说其是为付费的会员提供信息服务的，这种信息的发布是有偿、定向、非公开的，显然不符合证券业务中对信息披露要求的“公平、公开、公正”原则，其“评级结果”根本不应该作为证券的附属材料。 另外，由于“主动评级”业务并没有发债主体的配合，因此其评级的信息来源均是来自公开信息，因此也叫“公开评级”，那么说明中债资信在对企业评级时因为无法进入企业实地调研和获取一手资料而只能参考企业年报、其他评级公司的评级报告等公开资料，导致其评级时存在数据不完整、主观判断占比大的问题。对此，中债资信自己也特地发布了其“主动评级”业务的规则，主动在“主动评级”业务中得到的评级结果后面加上“pi”标识： 并且在它的评级报告规范中也特地指出会在“评级报告声明”中进行区分：
举个例子： 联合资信和中债资信都对晋能集团做了评级并出具了评级结果，我们看看两个评级报告的声明部分： ----
显然，中债资信自己善意（qiaoqiao）向市场传递了其评级性质、评级结果与一般评级公司之间的区别。
那么回到前面的问题，比如证监会的货币基金的这个AA 投资约束，应不应该看中债评级？ 第一，证监会自己还没给中债资信发牌照，没理由让一个自己没发牌照的公司的结论来约束自己管辖机构的业务吧？ 第二，对于有偿、定向、非公开的中债资信评级报告，明显有违“公平、公开、公正”的信息披露原则，包括央妈在内的监管当局没有理由强制金融机构受其约束吧？难不成让我们一定要给中债资信付费买报告不成（不买看不到报告，只能看到结果，缺乏逻辑和数据信息，显然是不严谨的）？ 第三，中债资信自己都在几个地方声明了其评级报告的性质不同普通的委托评级，还特地在评级结果中加“pi”进行表示，虽然带“pi”标志并不影响评级结果，但其评级性质都变了，其使用的场合和逻辑也应该变。
所以，虽然我认为中债资信的评级是站在我们投资人立场出具的，虽然我认为它是评级公司中的一股清流，虽然我认为它相当专业和良心，虽然目前包括我家在内的各家金融机构在控监管约束（外部约束）评级孰低时要看中债资信的评级。 但是，我认为中债资信的“主动评级”结果不应该作为监管的强制约束。因为，不公平、不公开、不公正。
当然，中债资信的评级结果是很有参考意义的，毕竟它是站在投资人的立场，也就是买方立场，其可以作为机构内部信评的一个强力外援补充，其评级结果可作为机构投资信用债中的参考信息。
至于内部约束嘛，反正我看了不少专户合同里面都提了一句“中债资信除外”。
另外，除了中债资信外市场还有一些可以作为内评外援的机构或者团队，而且现在还没开始收费。 比如：
纯粹扯淡，概不负责。 拜拜。 来源：资管九日君 |
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