巴菲特读书会: 茅台的持续增长之路能走多远？|业绩简读 之前我们有会员投资人分享过自己重仓茅台的逻辑...

       之前我们有会员投资人分享过自己重仓茅台的逻辑，长期重仓茅台让他在过去收获颇丰，本次复盘目的使希望能与更多朋友一起思考——茅台持续增长之路还有多长？

       （注：本案是A股三千“佳丽”中，按我们的选股逻辑初步筛选出来的几家公司之一，也是读书会资深会员胡老师的重仓一位快乐牛散多年重仓茅台的投资逻辑。）附：A股三千佳丽选美 （预选赛） ， 这些公司拔得头筹

一、持续关注逻辑

        1.宽阔的护城河。茅台具有稀缺性，特殊的地理位置，茅台镇赤水河的水才能生产正宗的茅台酒，无法复制；茅台占酱香型白酒市场总销售收入的80%，独一无二的口味，好喝上瘾；中国独特的白酒文化，茅台作为酒类龙头，品牌的认可与推崇效应无可比拟。

         2.高毛利率。茅台的特殊性，营业成本低，公司拥有产品提价权，多年来保持90%左右的高毛利率。

         3.茅台酒的消费需求持续加大。我国居民消费能力包括中产阶级人数随着经济的发展逐渐提升，居民消费升级的需求给茅台带来了持续的销量增长空间；商业活动包括实体经济的回暖也拉动高端白酒的商业需求，茅台作为高端白酒的老大，将占领更多的市场份额。

         4.系列酒高速增长。限制三公消费之后，茅台重新重视发展系列酒，实行133战略，打造茅台品牌集群，在不同的白酒价位区间发力，扩大中低端白酒市场空间。近三年来，茅台系列酒高速复合增长，单品茅台王子、茅台迎宾、赖茅销量均突破千吨。18年系列酒含税销售目标80亿，同时2年扩产至5万吨，保证系列酒的基酒产能。

         5.稳定销售价格，降低囤货风险。公司加强渠道管理，提高直销比例，加强茅台云商渠道，为公司稳健发展打下基础。主要由于茅台可收藏的属性，让茅台具有一定的投资价值，所以存在一定的囤货涨价泡沫，公司加强渠道惩处措施，稳定销售价格，降低炒作风险。

二、基本面情况

        1.业绩持续增长，“多年绩优生”。2018年第一季度营业收入183.95亿元，同比增长32.21%；净利85.07亿元，同比增长38.93%。

        2017年营业收入同比增长52.07%；净利同比增长61.97%。由于塑化剂及限制三公消费影响，茅台2013-2016年放缓增速，2017年受消费升级等因素影响，茅台量价齐升，2018年Q1业绩也在高速增长。茅台上市多年来保持业绩同比均为正增长，并且不少年份同比高速增长，是难得的持续优秀的好公司。

        2. 盈利能力强，“躺着把钱赚”：2018年一季度ROE8.89%，同比上升0.8个百分点左右，净利率52.28%，同比上升3个百分点，毛利率91.31%，同比上升0.15个百分点。17年年报ROE、净利率同比呈上涨，毛利率略降。公司收入持续增长，但是相对应的成本并没增加多少。

        3.偿债能力强，“基本不差钱”：茅台资产负债率21.77%，同比下降9个百分点。茅台拥有大量的预收款，2018年一季度茅台预收款131亿元，占负债总额的45%；有息负债为0，没有任何银行借款，真正的不差钱。

        4.营运能力“与众不同”：茅台的应收账款几乎为零，应收票据占比很低（公司自16年末开始取消承兑汇票打款），茅台一般都是先打款后提货，拥有产品定价权；总资产周转率及存货周转率也很低，但是这两项数据低对于茅台来说并不意味着差。

        主要由于茅台酒的特殊性，基酒需要几年以后才能成酒，同时茅台酒越陈价值越高，所以茅台的存货周转天数很高，这反而是好事；资产周转率对于茅台来说要区别理解了。

三、重点指标解析

         1. 2017年毛利率微降至89.93%，主要由于系列酒增长拉低整体毛利率。系列酒的毛利率相对较低，只有62.75%。2017年茅台系列酒高速增长，占比总营收将近10%，同比去年增长171%，未来系列酒将给茅台带来新的业绩增长点。

         而茅台酒，2017年毛利率92.82%，仍维持在较高水平，2018年提价18%，毛利率将保持更高。

        2.保持一定研发投入。茅台2017年研发投入4.3亿，比上年研发费用下降。茅台的稀缺性决定了公司的研发投入会较少，但这并不意味这公司不需要研发投入。我们欣喜于茅台是一家不依赖研发投入的公司的同时，我们也希望公司保持一定的研发支出，用于如食品安全、系列酒创新、赤水河环境保护等，以便公司能够持续稳定发展。

3.现金流情况良好。公司的经营现金流量情况较好，其中的一些波动，主要是受到相关税费政策带来的影响。2018年一季度经营现金流净额49.4亿元，同比下降19.1%，主要是当期税费支出140.3亿元，同比上升87.67%。

        4.预收账款降低。2018年预收账款131.7亿元，同比下降30.6%，主要由于公司调控，2017年初开始实施月度发货及审核发货，累积的经销商提前打款有所下降。

        5.杜邦分析。2018年第一季度公司ROE同比上升0.83个百分点，销售净利率、资产周转率双提升，主要受益于产品的量价齐升（考虑消化预收款项，涨价效应将逐步显现），同时公司的权益乘数相对更低。

6.公司产销及库存情况。茅台酒的工艺特点是当年生产的茅台酒最少五年后才能销售，所以公司未来产量基本确定，公司稳健扩展产能，根据市场情况调控释放。

2017年的系列酒产小于销，足见系列酒销售的火爆，是公司除了稳健增长的飞天茅台之外的新的业绩增长点。

7.公司2017年分红情况较好。公司业绩高速增长的同时，也没有吝啬对股东的分红，公司三年来分红稳定，分红占净利润比率保持在51%左右。我们喜欢持续稳定高分红的公司。

四、未来关注重点及忧虑

1.投资囤货容易产生价格泡沫。茅台带有投资属性，很多渠道或投机者大量囤货，这让市场对于茅台的开瓶率较为担忧，担心茅台产生价格泡沫。目前公司也较为重视这一点，采取了限价、云商、取消票据打款等措施，但如果后续公司调控发生变动，仍有可能产生风险，需持续关注。

2.居民消费水平能否持续提升。茅台的个人消费目前逐年增多，主要还是由于居民消费水平提高，若经济回落，中产阶级数量增速放慢，对于高端白酒的需求也会有一些下降。

3.食品安全质量问题。对于食品饮料来说，质量安全是重点。酒类打假也是一项长期艰巨的任务，市场上假茅台泛滥，也影响公司声誉。

4.国家税费等政策。茅台的生产成本较低，对比而言，不同的税费政策带给茅台利润的变动较大，值得关注。同时政商环境趋严也将对高端白酒产生一定的影响。

5.消费趋势。一方面，消费升级趋势明显，茅台作为高端白酒，市场份额逐渐扩大，一些酒精勾兑等的低端白酒市场将越来越小，这是目前高端白酒将保持持续发展的原因。另一方面，主要是对年轻人关于白酒的宣传成本需要增加，营销方式需要转换，这是一个较长周期的趋势，目前对茅台来说影响较小。

五、估值走势

$贵州茅台(SH600519)$ $上证50(SH000016)$ $沪深300(SH000300)$