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投资的秘诀，不在那些史诗般叙事的宏观推演中，而是在这些生意的结构和生意的特性上。生意的结构更多的是体现在稳定性方面，生意的特性更多的则体现在现金流模式上面。我们需要真正搞清楚的是生意是如何运作的，这样才有可能成功。往往有的时候好生意未必是增长很快的东西，而一定是具有超稳定结构的东西，你能看得到未来的东西。只有这样才能保证一项好的生意它每时每刻、此时此刻都在不间断地持续地创造价值。 在这里引用一段万利富达胡总的话，我觉得他这段话对好生意的表述非常贴切： 我买维他奶的时候，这家公司已经有超过70年的历史，现在它已经有超过80年的历史。这就是巴菲特所说的，具有长期稳定的经营史，业务简单易懂。 维他奶的现金流极其充沛，大概五六年前，它的分红率几乎百分之百。除了百分之六十的法定分红，还经常派百分之四十的特别息。这五六年以来因为要发展大陆市场，需要建新产能，特别息不派了，但还是保持着百分之六十的法定分红。它的现金流太好了，在没有增加负债的情况下，就把新产能建起来，支撑起大半个中国市场。 我买维他奶的时候，维他奶在香港及海外的销售占比是百分之八十，今天大陆市场的销售占比已经超过百分之六十了。巴菲特买可口可乐，是在可口可乐涨过百倍才开始买的，因为可口可乐正从一个美国公司变成世界公司。维他奶则是将市场从香港扩展到大陆。十年了，这个逻辑一直在持续。 贵州茅台上市之后仅首发募资22亿元钱，此后没有再募集过，但分红已是其上市融资额的34倍，这几年贵州茅台扩产能从三万多吨到五万多吨，保证了未来十年的增长，但所投入的资金规模也不过是其一年的利润，未来十年贵州茅台都不用太多资本开支。 我们投资组合中，持有十年以上的标的，现在成本早已极低，靠的就是自由现金流多和长命两条。 稳定结构是生意的底层逻辑 从需求端来看，稳定持续的需求，是一个好行业最重要的标志。而客户忠诚度则是需求端真正的商业优势。从成本端来看，如果一项生意具有一个很难复制的低成本结构，而这种低成本结构来源于稳定模式，那么这种稳定模式就是成本端真正的商业优势。 能够降低生产成本的方法很多，比如依靠管理、依靠效率、依靠专利、依靠技术等等，正因为如此，企业很难阻止对手也进行相同的提升管理、改善流程、技术创新。但是这一类优势很难获得一个超稳定模式，持续性较差，并不能保证企业获得持久的成功和竞争力。当然你如果发现一项生意的模式总是重复着后浪拍死前浪的循环模式，那说明这一项生意也很难具有真正的竞争优势。 但是有一种可能能够让低成本结构变成一种稳定的模式，就是从经验曲线推导出来的份额结构，那么这种结构就是有影响力的竞争者数量不会超过三个，最大竞争者的市场份额又不会超过最小竞争者的四倍。当然这里有一个约束条件，一个约束条件就是达到均衡竞争的情况下，三四律才会起作用，但是从星星到月亮的过程往往需要经过多年才能实现，也就是说说从市场混沌到结构清晰需要一定的时间周期来完成。一旦完成这样的市场进化，三四律就会发挥作用。另外还有一个一般性规律就是这种低成本结构往往小市场比大市场更容易获得竞争优势。 因此，大多数来自成本端的优势并没有一个超稳定结构，只有一些约束条件下的稳定模式。且从企业经营来看，所有基于成本端及的研究，均是竞争格局研究的附属品。在行业竞争格局出现较大波动的同时，简单的研究成本端的变动只会带来错误的投资结论。很多时候企业盈利能力提升的背后逻辑都是竞争格局的优化。 另外从生物学思维我们还可以得到一个重要的启示就是生存竞争与自然选择的指向性问题。生存竞争具有内向性，而自然选择具有外向性。从行业内企业角度来看，供应商议价能力的强弱同样也是由供应商系统的结构性特征在发挥作用。 特性与模式是生意的核心内涵（略） 购买高质量企业、做时间的朋友 2020年，我们认为还是一个起点，这个起点也是高质量企业的起点，因为我们始终相信那些资本性支出少，投入资本回报率高，留存收益利润率高，受宏观经济周期波动影响，负债少，抗拒通胀能力强的企业随着时间的推移最终会胜出。 因为我们明白一个显而易见的道理，就是好比贵更重要。当把这个问题明白了，我们就不会再错过像贵州茅台、海天味业等这一类具有超稳定结构的企业。对于少数高质量企业，如果我们把时间再拉长一些，看得足够远，就不贵了。贵与不贵，过去我们可能看三年、五年，现在我们会往往看十年，甚至再看远点，努力提高自己对企业特征、对商业特性理解的穿透力。 因此从长期来看为我们清醒的知道我们只能挣到生意本身的回报，休想从市场别的投资者口袋里掏出更多。 真正的现金流投资者的思维方式是：考虑自己就是这个生意的拥有者，你能拿到的只有公司利润/自由现金流和分红而已；要从这些你能真实得到的现金流的角度去思考，而不是总想着把自己珍爱的公司买来卖去的交易。 |
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