RCREIT观点丨刘洋：疫情影响5G等建设需求 公募REITs有力推动新基建

新型冠状病毒感染的肺炎疫情爆发以来，多部门在防控疫情方面实施有力措施。除湖北火神山雷神山等医院建设项目外，此次疫情也影响和显示了相关投资建设需要，比如对人工智能、物联网、5G、智慧城市和冷链物流等新型基础设施的建设需求更为迫切。

公募REITs具备较为广泛的投资者群体和较高的流动性，可以通过资产的流动性来解决资金期限的问题，并降低融资成本。2020年我国多省市明确提出要加快推进5G网络建设，有机构乐观预测2020年我国新建5G基站数量将达到70万个。RCREIT（REITs研究中心）认为，公募REITs契合投资人风险收益匹配的诉求，可有力推动以5G为代表的“新基建”投资发展。

作者丨刘洋  RCREIT（REITs研究中心）执行主任

2020年1月16日至17日，2020年证监会系统工作会议在京召开。会议深入学习贯彻党的十九大和十九届二中、三中、四中全会精神，全面贯彻落实中央经济工作会议和中央纪委四次全会部署，总结2019年主要工作，分析当前资本市场改革发展面临的形势，研究部署2020年重点任务。会议指出，稳妥推动基础设施REITs试点。（参见：中国证监会召开2020年系统工作会议 指出稳妥推动基础设施REITs试点）

2020年1月7日，深交所组织召开2019年度债券监管业务座谈会，围绕贯彻落实中央经济工作会议精神，回顾总结2019年债券市场建设情况，研究部署2020年重点工作，更好服务实体经济和“双区”发展。会议强调，持续推进固收产品创新，降低融资成本，支持科技创新、民营经济和中小企业，积极筹备公募REITs试点，培育知识产权证券化成熟模式，努力打造与中国特色社会主义先行示范区相适应的债券市场体系，助力建设具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系。（参见：RCREIT观察丨深交所：积极筹备公募REITs试点）

RCREIT（REITs研究中心）于2019年12月31日发布的《2019年中国REITs研究报告》（参见：重磅发布丨2019年中国REITs研究报告）中已指出，值得注意的是，2019年先后发行了“上海广朔实业有限公司2019年第一期光证资产支持票据”等三单基础设施类REITs产品，新增了基础设施这一资产类型，对于创新基础设施融资模式、盘活存量资产和降低企业杠杆具有重要作用，还能够将收回资金用于新的基础设施补短板项目建设，形成良好的基础设施建设投资循环。

RCREIT（REITs研究中心）预计未来基础设施类REITs产品将会快速扩容，这也与RCREIT一贯的观点保持一致，即认为基础设施领域是中国公募REITs落地最有希望的突破口和落脚点。

RCREIT（REITs研究中心）认为，通过基础设施公募REITs，能够实现政府杠杆的降低，社会资本方专业能力的输出和投资人相对稳定持续的收益。通过存量资产收购或与PPP机制结合引入更为广泛的投资资金，基础设施公募REITs有望盘活当前地方政府与城投企业持有庞大基础设施存量。

疫情影响显示了新基建诸多投资需求

2020年多省市明确提出要加快推进5G网络建设， 5G基站建设目标都有较大增长。据不完全统计，有19个省市的政府工作报告将“推进5G通信网络建设”列入2020年重点工作，其中有6个省市明确规划了2020年新建5G基站的数量。有机构乐观预测，2020年我国新建5G基站数量将达到70万个。

据了解，新型冠状病毒疫情爆发以来，多部门在防控疫情方面实施有力措施。除火神山雷神山等医院建设项目外，此次防控疫情也为市场释放出了诸多新基建投资信号。

此次疫情对2020年一季度的经济走势会产生很大影响，疫情也凸显了新的投资应用需要，比如对人工智能、物联网、5G、智慧城市和冷链物流等新型基础设施的建设需求更为迫切。

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发展基础设施公募REITs的重要价值

RCREIT（REITs研究中心）认为，发行基础设施公募REITs产品可以达到盘活存量资产、拓宽融资渠道、降低地方政府杠杆率、促进经济升级转型的效果。同时，基础设施公募REITs满足长线资金的投资诉求，具有广泛的投资群体。

基础设施REITs具有以下优势：一是通过权益型REITs盘活存量资产，可以降低基础设施项目投资主体的负债率，优化资产和债务结构，实质性地降低投资主体的杠杆率；

二是设立REITs通常不涉及基础资产运营管理控制权的实质性转移，实施的阻力远低于涉及资产控制权转移的各类盘活存量资产的常规方式；

三是公募REITs具备较为广泛的投资者群体和较高的流动性，可以通过资产的流动性来解决资金期限的问题，并降低融资成本；

四是REITs在红利分配环节，通常享有公司所得税等方面的税收优惠政策，可以提高投资者的收益率与（或）降低基础设施项目的融资成本。

为满足通过金融产品盘活基础设施存量资产的目标，各国创立了多种类型的公开交易的权益性REITs类金融产品。典型产品包括美国的基础设施REITs、美国的主导型有限合伙基金（MLPs）、澳大利亚的上市基础设施基金（LIF）、新加坡的基础设施商业信托、印度的基础设施投资信托（InvITs）。

RCREIT（REITs研究中心）认为，发展基础设施公募REITs的作用包括：第一，基础设施公募REITs有助于政府去杠杆。通过REITs能够把有稳定收益的基础设施资产转移给投资人，从而实现社会资本方从政府端承接资产。

第二，基础设施公募REITs可解决社会资本方的退出路径问题。从社会资本方的角度来说，社会资本方若通过PPP的方式获取资产，再结合REITs模式则可以实现轻资产化运营的转变，并打通PPP的退出路径。

第三，基础设施公募REITs符合投资人风险收益匹配的诉求。通过基础设施公募REITs，能够让更多的投资人参与到这类相对比较有稳定现金流的，风险相对可控的优质资产。

RCREIT观点：公募REITs有力推动“新基建”、PPP项目投融资模式创新和高质量发展

RCREIT（REITs研究中心）认为，目前相关的金融监管部门正在研究基础设施REITs相关制度和推进方式。等相关制度出台以后，如果PPP项目资产已经形成，拥有PPP项目或者是这种基础设施所有权的一方，可以通过转移PPP这一基础设施及其他的收益权来开展基础设施的REITs业务。

国家发改委投资司副司长韩志峰曾表示，基础设施是中国REITs的重要应用领域，推动基础设施REITs正逢其时。RCREIT（REITs研究中心）建议推动REITs与PPP模式结合发展，并应用于雄安新区、长三角区域等国家政策重点支持区域。

当前在基础设施领域，新建项目投资需要大量的资本金，且中国基础设施领域已经形成的大量优质资产沉淀，通过发行基础设施REITs能盘活资产，将收回资金用于新的基础设施补短板项目建设，形成良好的投资循环。

基础设施REITs既有利于防范债务风险、降低企业杠杆，也有利于落实中央部署、推动重大战略实施，还有利于提高股权融资比重、促进中国的资本市场发展。

RCREIT（REITs研究中心）认为，在国家严格要求防范化解地方政府债务风险的背景下，PPP模式面临更强监管、更严规范。而将公募REITs应用于PPP模式中，则可以拓宽PPP项目融资渠道、降低PPP项目融资成本，盘活PPP项目资本金、促进再投融资，降低企业杠杆，提高社会资本参与意愿和运营能力、降低财政支出要求与负担程度，从而降低财政杠杆率、推动化解地方政府债务风险。

基础设施REITs的投资价值

RCREIT（REITs研究中心）认为，公募REITs视作一种集合不动产、股票和债券特点的混合型投资工具，其作为能够间接投资不动产的方式，对于个人投资者和机构投资者都具有很大吸引力。通过公募REITs向全民提供接近固定回报的集合投资工具，推动公募基金、养老金、保险资金等投资于优质基础资产，可以为全民共享经济发展成果提供理想渠道。

华泰固收表示，基础设施REITs具有广泛的投资群体，满足银行、保险等长线稳定资金的投资诉求。商业银行或将成为基础设施REITs的主要投资人，商业银行可以通过自营资金或者银行理财产品认购投资基础设施REITs。

一方面，从投资经验看，商业银行是基建行业最重要的资金提供方，累积了该领域的知识与技能，形成未来参与基础设施REITs项目投资的经验和优势；

另一方面，基础设施REITs的底层资产通常是已经进入稳定经营期的公共资产，具有风险低、收益稳定的特点，因此更加贴近商业银行自身的需求；与此同时，从监管角度看，如果基础设施REITs按照资产证券化资产计提风险资本，按照监管相关规定，商业银行表内企业信贷风险权重为75%-100%之间，而投资AA-评级以上ABS的风险权重为20%，因而投资基础设施REITs可有效降低商业银行的风险资本占用。

基础设施REITs满足保险资金等长线资金的负债需求。由于基础设施REITs的投资回收期限较长，适合通过设计期限较长的产品，来满足保险资金等长线资金资产负债期限匹配的要求。险资负债久期较长，对资产的流动性要求较低，偏好长期收益稳定类资产，这一点与基础资产REITs经营期限长、现金流稳定、资产转让可能受限的特征较为契合。

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案例：首单基础设施类REITs——“上海广朔实业有限公司2019年第一期光证资产支持票据”

2019年6月28日，“上海广朔实业有限公司2019年第一期光证资产支持票据”在银行间市场发行，成为首单基础设施类REITs。

“上海广朔实业有限公司2019年第一期光证资产支持票据”项目发行规模70亿元，其为银行间市场首单高速公路公募资产支持票据（ABN）项目，并同时创下公募ABN单笔最大发行规模，最长期限7年无回售安排。

该项目将REITs的操作思路引入基础设施领域，为投资降杠杆提供解决思路，能有效降低成本，推动基建领域的投资建设，助力基础设施企业的“轻资产化”。

国内的基础设施类REITs以“私募股权基金+ABS”形式存在。受限于底层资产的所有权属转让、税收优惠等因素的影响，国内基础设施类REITs形式较为单一，当前国内的基础设施类REITs以“私募股权基金+ABS”的形式存在。

资料来源：华泰证券研究所

具体的基础设施类REITs的交易结构是：

1） 原始权益人设立私募股权基金，以“债+股”的形式投资项目公司并持有项目公司股权；2）管理人设立资产支持专项计划（SPV）向投资者募集认购资金；3）原始权益人向专项计划转让其持有的私募基金份额；4）项目公司以其底层资产运营收入通过专项计划发放证券本息；5）在专项计划进入处置期后，原始权益人作为优先收购权人承担对优先级证券的收购义务。

在交易结构中，有几点较为特殊的条款设计来保护优先级投资者的利益：1）专项计划劣后级证券一般由原始权益人全额认购；2）产品设置差额支付、流动性支持等增信措施，在计划存续期，原始权益人对优先级证券的本息兑付承担补足支付义务，并对产品的开放退出提供流动性支持。

“上海广朔实业有限公司2019年第一期光证资产支持票据”项目交易结构

1）ABN层面的交易结构

图：ABN交易结构 来源：项目募集说明书

a.发起机构将其合法持有的保石基金优先有限合伙份额委托给受托人设立“上海广朔实业有限公司2019年第一期光证资产支持票据信托”（简称“发行载体”）。自信托生效之日起，基础资产属于发行载体项下财产，不再属于委托人财产。

b.受托人以发行载体为特定目的载体发行资产支持票据，资产支持票据代表发行载体受益权的相应份额。

c.发起机构指定受托人按照《信托合同》约定由主承销商通过集中簿记建档、集中配售的方式向银行间市场的机构投资者（国家法律法规禁止购买者除外）发行上述资产支持票据。

d.资产支持票据发行成功后，由主承销商将募集资金划转至受托人开立的发行收入缴款账户。

2）底层基金层面交易结构

图：底层基金交易结构 来源：项目募集说明书

附：“华泰-四川高速隆纳高速公路资产支持专项计划”

2019年12月26日，由四川高速公路建设开发集团有限公司作为原始权益人和资产服务机构的“华泰-四川高速隆纳高速公路资产支持专项计划”成功发行。

产品要素：

来源：开源证券

交易结构：

该项目是四川省基础设施建设融资模式创新的重要尝试，并为四川省属企业盘活存量资产提供了可复制推广的重要经验。