前言前面我写了一系列保险科普的文章，就是为了在写具体保险公司分析的时候，不至于专业词汇太多而让人望而却步。 今天要说的公司是中国平安，而中国平安最赚钱最有价值的则是其寿险部分，笔者认为，中国平安是国内最优秀的寿险公司。 股价表现中国平安A股今年股价下跌6.26%，H股下跌9.67%，是由于今年疫情影响保险公司线下业务开展导致新业务价值大幅下滑，叠加上半年10年期国债收益率大幅下滑所致，属于短期影响。 而从2014年10月至今，中国平安股价从17.57元上涨至77.9元，上涨3.43倍，年复合收益率28%。 相比其它保险公司，中国平安H/A股折价率仅10.36%，而中国太保是39.02%，中国人寿是65.39%，新华保险是59.88%，从折价率就可以看出，资金对中国平安价值的认可。 新业务价值增长情况 表1 规模保费、首年保费及新业务价值 从表1可以看出，中国平安9年年复合增速，规模保费15.71%，保费收入20.62%，个险渠道首年保费（新单）13.26%，银保渠道首年保费-15.39%，新业务价值19.31%。 从这些数据可以发现： 1、新业务价值都保持将近20%速度增长。从此前的保险投资课系列文章中我们知道，新业务价值实际上就是当年新保单未来的税后利润的折现值（简单理解为税后利润），其增长速度体现了寿险公司的成长性，增速越快，利润累积速度越快，所以，平安寿险的成长性还是很优秀（毕竟已经如此大的体量）； 2、新业务价值增速快于个险渠道首年保费增速。主要是由于同期新业务价值率从20.8%升高到47.32%，说明平安寿险在这一期间不断在提高高价值率保单的占比，可以说这种增长的价值是最高的； 3、银保渠道保费持续萎缩。反映出的是公司的经营策略，从此前的保险投资课文章中，我们知道，银保渠道保费的新业务价值率低。中国平安是最早开始转型并转型成功的寿险企业，压缩价值率低的银保保费占比，提高价值率高的个险保费占比。 结论： 中国平安历年的新业务价值增长数据优于同业，已经证明了其相对同业的竞争优势，而保险行业巨大的发展空间，则为中国平安的快速发展提供了空间。 内含价值增长情况 表2 EV和新业务价值增速 从表2可以看出，内含价值EV 9年年复合增速23%（扣除了股东股息）。 从此前的保险投资课系列文章中我们知道，我们给寿险公司估值使用PEV指标，即：PEV=市值/内含价值EV，该指标类似于普通上市公司的市净率PB指标。 所以EV的增速决定了股价的估值高低，EV增速越快，PEV估值下降的速度越快。 中国平安EV增速高达23%，也就是说，即便估值保持不变，股价也会以23%的速度增长。而当前中国平安的PEV为1.16，本身就比较低，当前价位买入，即便PEV不变，每年收益率也能达到23%。 那么中国平安这23%的EV增速是否能较长时间维持呢？ 我们前面的文章中说过了，EV的增长取决于两部分，一部分是EV预期增长，另一部分是新业务价值的贡献。 EV预期增长率接近略低于折现率假设，中国平安的折现率为11%，EV预期增长率约为9%左右，新业务价值贡献率2019年约为15%，两者相加就已经达到24%。 而且过去10年的中国平安投资偏差为766亿、经营偏差为253亿，也就是说比假设多赚1019亿，如果考虑这部分的因素，EV实际增长率比24%还要高。 结论： 中国平安历年内含价值EV增长数据优于同业，能长期维持20%以上的增速，意味着即便估值维持不变，中国平安的股价也能以20%的增速增长。 保单结构中国平安2020年上半年数据： 个险渠道保费/总保费：93%；个险续期保费/个险保费：74%；个险首年保费/首年保费：75%；个险期交保费/个险首年保费：85% 从前面的文章我们知道，新业务价值率，长险大于短线、个险大于银保、保障型大于储蓄型。期交和续期保单对应的即是长期保单。所以，对于保险公司而言个险渠道保费占比越高越好，续期保费占比越高越好，期交保费占比越高越好。而中国平安的保单结构正好体现出这三者占比均很高。 结论： 中国平安保单结构非常健康，优于同业。 投资偏差和营运偏差内含价值中的利润能否有效释放取决于保险公司是否能够达到投资假设和营运假设。 长期来看，利润的增长趋势应该和内含价值的增长趋势是匹配的，否则，内含价值可能并不可信，是被高估的。 过去10年中国平安投资偏差为766亿、经营偏差为253亿，也就是说中国平安比假设多赚了1019亿，说明中国平安的假设是足够保守的，内含价值的利润也是可信的，甚至是低估的。 结论： 中国平安投资偏差和营运偏差优于同业，内含价值可信，利润可有效释放。 投资收益率敏感性保险公司对投资投资收益率的敏感性体现了保险公司的保单利润中利差占比的大小，保险公司保单利润利差占比越高，投资收益率发生变化，对利润的影响越大，反之越小。 这也是众多保险公司大力发展保障性保单的原因，保障性保单新业务价值率高，利差占比低，对投资收益率敏感性低。 一般衡量保险公司投资收益率敏感性是假设投资收益率上升或下降50个基点，对有效业务价值的影响来判断。 当投资收益率上升/下降50个基点时对各大保险公司有效业务价值的影响： 中国平安：7.55%/-7.57%；中国人寿：17.9%/-17.8%；中国太保：15.65%/-15.9%；新华保险：18.92%/-19%。 结论： 中国平安投资收益率敏感性优于同业，保障性保单占比更高。 估值收益分析2020年半年报中国平安内含价值EV为12571亿，当前A股股价77.9元，对应PEV为1.19。而近五年中国平安最低的PEV为0.92，开最高为2.29，一般而言都高于1倍。 当前1.19倍估值处于低估区间，考虑到中国平安每年20%以上的内含价值增长速度，这个估值还会很快下降。 所以，投资中国平安，即便维持当前估值不变，每年EV增长的收益率也足够可观，如果叠加估值修复，那收益率更加能上一个台阶。  表3 中国平安历史PEV数据 结论中国平安竞争优势远远同业，处于行业领先地位。在保险行业这个未来发展空间巨大的赛道上，加上强大的竞争优势，中国平安将是一只提供稳健持续高收益的投资品种。 |
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