医药，底部？！

最近研究医药行业一直在想估值的问题，不止是企业的估值，还有行业的估值。估值是决定企业股价上涨的重要因素之一，可以分为相对估值和绝对估值法，相对估值以PE市盈率、市净率PB为代表，绝对估值则以现金流折现为代表，一般来说相对估值也是围绕企业现金流折现算出来的内在价值上下波动，但在实际应用的时候我们会发现估值变动总是很大，现金流折现还有很大困难。

而且行业估值更无法用现金折现法了，那么行业估值又是如何决定的呢？

除此之外，业绩是影响股价波动的另一个重要因素，伴随着半年报发布结束，在这个看业绩的市场，业绩较差的企业便不用说了，业绩表现超预期的企业蠢蠢欲动，下半年似乎都不用愁了，但业绩很强却跌跌不休的企业却不少见，这又是什么原因呢？

今天我们就在医药行业研究基础上来看看行业、企业的估值规律和方法。

一、PE波动很大，其取值和业绩预期有很大关系

市盈率是我们比较常用的相对估值指标，它有两个计算公式，PE＝股价÷每股收益，PE=市值÷一年的净利润，因为和股价相联系，它便成了“市场先生”的代表，充满了不理性。

由此，PE可以分解为两个部分：一是企业在市场常态下的合理估值水平，而是情绪和其他因素的扰动带来的变化。

拿医药行业市值排名靠前、有着十年上市时间的企业恒瑞医药举例，其市盈率近十年波动较大，最低到达过30多倍，最高甚至超过了百倍，这其中由情绪和其他因素扰动发挥了很大作用；但恒瑞医药的市盈率从来没有跌到过30倍以下。

（恒瑞医药近十年市盈率走势）

对于行业来说也是这样，诸多个股聚集在一起形成一个行业或者一个指数的估值，使得行业或指数也呈现出这样的特点。

近十年时间里，沪深300市盈率最低在8倍左右，最高达到17倍、18倍，波动幅度超过了一倍；

医药生物市盈率最低在23倍左右，最高则达到了60倍、70倍。

（近十年沪深300和医药生物PE走势）

既然我们都知道市盈率会受“情绪”影响，那么又是什么影响了这种情绪呢？

往大了说是宏观经济环境、行业景气度、企业成长周期等，往小了说就是业绩表现主导了较长时间的估值变化。但需要强调一下平常时间估值/股价波动和股票买卖行为有关，无法预测。

仍然以恒瑞医药为例，大家可以对照恒瑞医药上面的估值图来看。

恒瑞医药净利润增速最高的时间分别是2015年、2019年，分别为41.39%、31.16%，同时，2015年年中PE到了近60倍，2019年估值也持续上行，最高到了85倍（不考虑2018年的牛市背景和2020年极度高估情况）；

在2021年业绩下滑的背景下，市盈率则持续下行。

所以根据业绩表现，我们可以得出来企业、恒瑞医药PE估值变动的一些规律：

因为不理性因素的存在，PE波动很大；

PE取值和当年以及下一年的净利润增速有很大关系；

对于恒瑞医药来说，相同业绩增速下，2018年之后PE取值更高；

根据2022年上半年业绩数据，恒瑞医药市盈率虽然持续上行缺乏支撑，但明年的业绩预期较高，如果2023年恒瑞净利润恢复正增长，17.19%的增速可以给恒瑞最高达47倍的估值，约51.37亿元净利润，对应市值为2414亿元。

所以投资恒瑞的小伙伴如果短期想要超额收益的可能性虽然不高，但是明年或许可以期待一把。

看完个股，我们再看一下医药生物行业整体情况。对于医药生物行业来说，它的PE不仅受到了个股业绩下滑的影响，近两年行业整体业绩表现突出，反而给未来业绩增长带来压力，从而导致了行业估值的萎靡。

但同样参考医药行业2012年、2018年~2019年较差的业绩增速表现，及对应的行业PE，我们认为目前行业估值底部还是比较明显的，而且我认为行业未来净利润下滑的可能性较小。

（医药生物行业近几年净利润增长情况）

二、总结：业绩变化背后的内在价值是估值根本

经过我们对相对估值的了解，我们认为PE/PB高低只能作为一个参考，重点是要结合业绩增长以及增长预期去给到企业一个估值；

但业绩预测也不是随便就能估计出来的数据，这便涉及到我们对企业内在价值的理解。

定量来看，现金流折现是评估企业内在价值的唯一标准，所以如果我们能对一家企业进行现金流折现，我们大概便能得出来一家企业的合理估值。关于现金流折现的方法价投圈里有学习板块，大家可以自行查看。

而除此之外，从定性角度来说，企业业绩或内在价值变动可以分为两个方面去判断，包括企业基本面和护城河分析，二者对业绩增速高低、增长可持续性都有着非常大的影响。

护城河分析和个别企业相关，我们主要介绍一下方法，大家可以自行带入。

我们主要了解一下医药行业的基本面，包括宏观和中观层面。

宏观来看，医药行业估值和大盘指数也有一定的关系，2021年以来美国CPI和加息预期快速提升给市场上涨带来压力，所以未来医药行业反转或在通胀见顶处。在上周末，美联储主席鲍威尔持续释放鹰派言论，表示在失业率等一系列数据的良好支撑下，他有足够的底气持续打压通胀而不被掣肘。相信随着需求端的持续打压，以及后期供给侧约束进入缓解阶段的大背景下，本轮通胀或将较快见顶。

中观来看，医药行业近两年的利空因素主要来源于制药企业集采、医保谈判降价以及新冠疫情等，现如今，随着集采逐步度过阶段性改革深水区且创新药将成为新的增长力量，新冠疫情的影响也已度过两年周期，国家医药政策逐渐完善，整个药品和医疗机械仍有广阔的市场空间，行业有望实现恢复性增长。

继而，参考市场规律可知，目前医药行业处于由政策底、信用底到经济底的磨底过程，随着各基本面条件向好，医药行业有望真正触达底部。

（数据来源于同花顺iFinD研报整理）

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