 这是我的第349篇原创文章 晚上好，“冠亚讲书”第24期又跟大家见面啦！按照一月一期的节奏，目前我们已经不知不觉走过了两年的时光，感谢大家的一路陪伴！今天我们分享的好书是巴菲特读书会创始人周立秋老师翻译的《格雷厄姆成长股投资之道》。 众所周知，格雷厄姆身上最鲜明的标签莫过于“烟蒂股”。鲜为人知的是，格雷厄姆人生中最大的一笔投资收益，其实是来自“成长股”。1948年，格雷厄姆以71.25万美元买下了盖可保险50%的股份。至20世纪70年代，盖可保险市值最高超过15亿美元。 1 价值投资的演变 格雷厄姆奠定了价值投资的三大基石，其中之一就是“安全边际”。格雷厄姆对“安全边际”的看重，很大程度上源于他早期的个人经历。1894年，格雷厄姆生于英国，第二年随父母迁居美国，父亲不久后去世；1907年，一场突如其来的经济危机，让格雷厄姆的母亲变得一贫如洗；1914年，格雷厄姆投身华尔街。 1914年~1919年，格雷厄姆每年都可以赚进50多万美元。这可是在100多年前的美国哦，这时的格雷厄姆还是二十多岁的年轻人哦！但到了1929年，随着“大萧条”席卷美国，格雷厄姆失业了，为了维持生计，他出售了大部分资产。鉴于过往的经历，格雷厄姆认为未来充满了不确定性。 相对于无形或不太可靠的价值来源（如未来的盈利增长），格雷厄姆最初对更稳定的价值证据（如可出售的非经营性资产或表外资产）更感兴趣。所以在他早期的著作中，我们可以看到，他反复强调的就是企业的资产价值，而非长期盈利潜力。 随着职业生涯的发展，格雷厄姆渐渐认识到了“成长”的重要性。他在《聪明的投资者》一书中写道：“为优质股票支付过高的价格，并不是普通股投资者面临的主要风险。投资者的主要损失来自购买的证券质量太差。”也就是说，买贵了不要紧，千万不要买错。 格雷厄姆还写道：“投资成长股的理念，在一定程度上与安全边际原则相似，但在一定程度上也违背了这一原则。成长股的买家预期未来的盈利能力高于过去的平均水平。因此，在计算安全边际时，他们用预期收益来代替历史收益。”简而言之，成长是价值的安全边际。 2 成长与价值 无论是在华尔街，还是在中国股市，很多投资者习惯于将股票划分为“价值型”和“成长型”，也有一些投资者认为二者并无明显差异。比如说，巴菲特在致股东的信里就这样写道：“在对一家公司进行估值时，成长当然是一个很重要的因素，它的影响可以很大，也可以很小；可以是正面的，也可以是负面的。” 按照本书的定义，“成长股”是指：过去几年的表现好于平均水平，并有望在未来继续保持卓越的股票；“价值股”是指：一家成熟的、成长速度低于行业平均水平的公司，其中可能包括很多长期没有增长的公司。 其实，按照我的理解，本书所说的“成长股”，其实就是“价值投资”；本书所说的“价值股”，其实就是“深度价值投资”。为了保持全书口径一致，我们一律改称“价值投资”和“深度价值投资”。 深度价值投资面临的六大挑战是： 1.频繁交易。如果你想获得9%的年化复合回报率，而公司的股息收益率是5%，那么公司必须要维持4%以上的增长率。但很多“烟蒂”股本身的成长性是很差的，或者根本没有成长性。这样一来，投资者必须不停地研究股票，低价买入，高价卖出，循环往复； 2.时间成本。比如说，你以低于内在价值20%的价格买入股票，希望在价格回归到内在价值附近时卖出。如果回归周期是一年，那么你可以赚20%；如果回归周期是两年甚至更久呢？20%的估值差完全可能被“烟蒂”股的糟糕经营所抵消。这也是我们常说的，时间是平庸企业的敌人； 3.失败率高。投资“烟蒂”股其实是依赖于“大数法则”，买100只股票，可能有20只股票是不赚钱的；如果买的股票较少，则这种风险更高。假设买了3只股票，各买100元，5年之后，其中有2只上涨了50%，1只下跌了50%，最后300元变成350元，年化收益率其实很低； 4.沉没成本。很多“烟蒂”股是没有任何成长性可言的，但公司的管理层可不会这样想，他们可能会继续在没有前途的业务上投入大量资金。比如说，在20世纪80年代和90年代，伊士曼柯达的胶卷业务已经萎缩，但公司还是继续投入了150亿美元，现在整家公司才值10亿美元，这种投入就是典型的价值毁灭； 5.价值陷阱。有些企业，只是看起来便宜，实际上已经是强弩之末，买进去之后会发现并不便宜。比如说，20世纪60年代，通用汽车的股东大多认为，这家公司未来会继续保持良好。不幸的是，它在2009年破产之前，消耗了大量的股东资本； 6.股息投资。很多“烟蒂”股因为价格便宜，导致股息率高。但对于投资者来说，拿到10%的股息又能做什么呢？还能再找一家与这个利率水平相当的股票或债券么？如果不能，那就意味着投资组合的收益率会下降。 价值投资面临的六大挑战是： 1.买得太贵。如果一只股票的内在价值是10美元，但是你花了80美元买入，那么在接下来的15年时间里，公司必须保持每年15%的增长，其内在价值才能达到你的买入价。买贵了虽然不输钱，但从机会成本的角度讲，输的时间其实也是钱； 2.期望过高。如果一家公司以每年20%的速度增长，意味着它每3.5年就可以翻一番。我们想想，我们身边有哪家公司是2019年开业的，然后到现在就翻一番的？可能很少很少。但很多投资者给股票估值时，却常常采用20%以上的盈利增长率； 3.投资不善。有时候，公司的管理层可能会进行一些糟糕的收购或盲目的扩张。比如说，2000年的科技股泡沫破灭以后，很多公司的业绩一落千丈。谐波公司在2000年的股价曾超过150美元，市盈率超过100，如今却跌至6美元。离开了基本面的支撑，股价几乎很难再回升到过去的高位； 4.频繁交易。相对于深度价值投资而言，价值投资选择的股票相对波动性会更大一些。这会让有些投资者蠢蠢欲动，他们会认为交易是提高回报率的一种方式。事实上，频繁交易很少会给投资者带来汇报，它只是让经纪商赚到了更多的钱； 5.成长有度。正所谓，树不可能长到天上去。格雷厄姆也说过：“异常快速的增长，不可能永远保持下去。当一家公司已经有了很大的发展，其规模决定了再现高增长的历史会变得非常困难。通常公司的增长到某一时刻就会趋缓甚至下降。” 6.集中投资。投资组合的回报主要取决于赚钱的那家公司，假设买了3只股票，各买100元，5年之后，其中有2只赔光了，1只上涨了10倍，最后300元变成1000元，算下来依然是大赚333%，所以不要“拔除鲜花，浇灌杂草”，要“让赢家奔跑”。 那么，“深度价值投资”和“价值投资”，究竟孰优孰劣呢？我们来看一个案例： 1932年5月，道琼斯工业平均指数已经从1929年的高点下跌了90%，当时30家成分股的总市值约为50亿美元。如今，这些成分股公司要么破产（如通用汽车），要么业绩不佳（如美国钢铁），要么已经被其他上市公司收购或私有化（如克莱斯勒）。真正的增长其实是来自于其中的6家公司：可口可乐、通用电气、IBM、宝洁、雪佛龙、埃克森。当年的50亿美元，到现在差不多增值到20000亿美元，收益近400倍。 这已经有力地证明了：相比于深度价值投资，选择成长股会让你有机会获得更好的长期回报。而且，持有一家伟大公司的股票的真正好处和复利效果，都是在投资的后半段实现的。比如说，对于一只上涨了100倍的股票而言，前面50倍赚取的收益=后面2倍赚取的收益。 3 格雷厄姆估值公式 在《证券分析》（1962年版）第39章，格雷厄姆提出了内在价值的估值公式： 每股内在价值=每股收益×（8.5+2×增长率），此处增长率取百分点数。我们来看三种情况下的估值： 第一种情况，公司停止增长，每年的收益为2美元/股。其每股内在价值=2×8.5=17美元。也就是说，公司合理的市盈率就是8.5倍，对应盈利收益率约12%，典型的成熟期公司就是如此。 第二种情况，公司每年的增长率为5%，每年的收益为2美元/股。其每股内在价值=2×18.5=37美元。公司合理的市盈率就是18.5倍，典型的标普500指数成分股就是如此。 第三种情况，公司每年的增长率为10%，每年的收益为2美元/股。其每股内在价值=2×28.5=57美元。公司合理的市盈率就是28.5倍，典型的成长股就是如此。 由此，我们不难得出一个结论：公司增速越高，增长越快，给它的合理估值也就越高。这其实是个常识，未来赚钱更多、更有成长性的公司，自然卖得就更贵一些。 当然，除了格雷厄姆估值公式以外，还有一个常用的估值指标：PEG，即市盈率与增长率之比。《彼得·林奇的成功投资》《祖鲁法则》等书都介绍过PEG估值法，它比格雷厄姆估值公式更为简单粗暴。 还是以上面说的三种情况为例，当公司每年的增长率为5%时，合理的市盈率就是5倍；当公司每年的增长率为10%时，合理的市盈率就是10倍。 不难看出，PEG估值法比格雷厄姆估值公式要保守得多。依靠PEG估值法，虽然安全边际留得足够多，但也会错失很多成长性不错的企业。 而且，PEG估值法还有一点缺陷，就是当企业增长率为0时，计算出来的企业价值也为0，这显然并不符合实际情况。 事实上，任何估值公式都不是完美的，无论是格雷厄姆估值公式，还是PEG估值法，都没有考虑到两个变量： 其一是资本结构。假设两家公司的每股收益都是2美元，增长率都是10%，但一家公司的负债率是10%，另一家公司的负债率是90%，显然前者的经营更稳健，内在价值也更高。但按照上述估值公式，计算出来的两家公司的内在价值是一样的； 其二是利率影响。众所周知，利率越高，估值越低，反之亦然。按照唐朝老师的观点，如果利率为5%，则合理的市盈率为20倍；如果利率为4%，则合理的市盈率为25倍。但按照上述估值公式，无论利率是多少，计算出来的公司内在价值都是一样的。 “老唐估值法”根据利率来决定合理的市盈率，并且对高杠杆企业的估值打七折，实际上就解决了上述提到的两个问题。 作者认为，格雷厄姆估值公式最大的价值在于：它能够消除人们在选股时所看到的许多诱人但不相关的变量，从而让投资者关注的点更加清晰、聚焦。 我赞同作者的观点。格雷厄姆估值公式，将估值简化成两大要素：利润和增长率。即：当下能赚多少钱？未来能赚多少钱？这样的认知直指投资的本质，已经相当犀利了。 4 市场先生 无论你买的是汽车还是股票，“你付出的是价格，得到的是价值”。但买汽车和买股票，还是有一些差异的。 第一，证券市场的波动性更大。公司股价有时候会大幅偏离内在价值，但奥迪绝不会卖出比亚迪的价格； 第二，汽车市场的透明度更高。其实，波动性本身就跟透明度相关。透明度越高，价格偏离内在价值的幅度和概率就越小，反之依然； 第三，证券市场的报价更频繁。股市每天都有报价，其实是一把“双刃剑”。如果你的情绪被市场先生带偏了，那就是个灾难；如果你有效利用了市场先生的愚蠢，那就是个优势。 一般而言，比起深度价值投资，价值投资股票的波动性更大，主要原因有两点： 其一，比起深度价值投资，价值投资股票的增长率更高，业绩弹性更大； 其二，按照格雷厄姆估值公式，同样的业绩变化幅度，价值投资股票的内在价值变动更大。 举例来说，深度价值投资型股票，每股收益为1美元，增长率从2%下降至1.5%，降幅25%，我们来看其内在价值的前后变化： 增长率为2%时，内在价值=1美元×12.5=12.5美元； 增长率为1.5%时，内在价值=1美元×11.5=11.5美元。 每股内在价值只减少了1美元。 价值投资型股票，每股收益为1美元，增长率从10%下降至7.5%，降幅25%，我们来看其内在价值的前后变化： 增长率为10%时，内在价值=1美元×28.5=28.5美元； 增长率为7.5%时，内在价值=1美元×23.5=23.5美元。 每股内在价值减少了5美元。 股票的波动性，或者说市场先生的癫狂程度，本身而言是中性的。如果你加了杠杆，重仓单票，使用的是短期资金，那就会深受波动之害；如果你没有上述行为，波动性越大，实际上意味着你拥有更多的交易机会，无论是买入还是卖出。 关于市场先生，格雷厄姆和巴菲特已经讲了很多，“前人之述备矣”。这里我想说的是，尽管大家的语录都背得很熟，但到了关键时候就会发现，“理性面对市场波动”这一课，还真不是那么容易就过关的。 比如腾讯暴跌12%的那天，有的朋友就不淡定了，明确表示：腾讯实在是太复杂了，超出了我的能力圈，所以清仓出局。究竟是因为自己没看懂，还是被市场先生吓着了，旁人不得而知。但选择在股市巨幅波动的时候做决策，自己究竟是不是冷静的，还真不好说。 我有个小小的经验，当股市暴跌导致亏钱的时候，多想想：将来的钱大概率比现在的钱更多。现在哪怕亏10%，放在10年以后可能也只占总资产的1%，放在20年或者更长的视距里，其负面影响就更加微乎其微了。对于一名成功的投资者而言，一天跌掉前面几十年的身家，是常有的事儿，要学会适应。 5 安全边际 作者拿航空和投资来类比，说明“安全边际”的重要性。作者说：“在飞行中，违反安全边际的代价通常是灾难性的；而投资中违反安全边际的代价，仅仅是个人的钱包和尊严。” 我非常赞同作者的观点。选择投资为业，有诸多好处，其中的一条就是：投资具有很强的容错性。如果我们是飞行员，或者是主刀医生，抑或是航天科研工作者，涉及的都是人命关天的大事，基本上没有什么容错性。一旦错了，付出的就是生命的代价。投资呢，如果不加杠杆的话，最多也就是亏点钱，并没有生命之虞。 传统的观点，通常视价格为最重要的安全边际。格雷厄姆认为，即使是购买一家非常平庸的公司股票，只要安全边际足够大，买得足够便宜，投资者也可能获利。“烟蒂”股的投资思路，实际上就是建立在这个逻辑之上的。 格雷厄姆还认识到，仅仅用价格对安全边际进行定义未免过于狭隘。对于一家具有成长性的公司来说，公司未来的价值远比眼前的价值更重要。格雷厄姆解释说： “投资成长型股票的理念，在一定程度上与安全边际原则相似，也在一定程度上违背了这一原则。成长型股票的买家，依赖的是公司的预期盈利能力，而非过去的平均水平。在计算其安全边际时，他可能会用这些预期收益来代替历史收益。” 这句话其实就是说，成长是价值的安全边际。 格雷厄姆对未来的估值是非常保守的，他预测公司的长期增长率应不超过20%。大家想想，按照“72法则”，如果年化增长率为20%，意味着公司的利润每3.5年就会翻番，每7年就会翻两番。在我们身边，有没有从2016年到现在增长了4倍的公司？我猜，即便有的话，也是凤毛麟角。 对未来过高的盈利预期，容易招致灾难性后果。作者讲了橡树精选成长基金的例子： 1992年，基金成立； 20世纪90年代，基金一直重仓科技股，比如思科； 1996年12月~2000年8月，基金累计收益率为268.9%； 2000年9月~2002年9月，基金下跌了76.5%； 2002年10月~2010年12月，基金每股净值累计增长了95.9%。 现在我们算总账，1996年~2010年，累计14年的时间里，基金的总收益率约70%，年化收益率不到4%。 当然，这说的是一个完整的持股周期。如果一位投资者一直拿着这只基金，那他虽然赚得不多，但至少还是赚钱的。但大多数投资者，实际上没这么幸运。 为什么呢？大家看啊，如果把2000年9月~2002年9月这两年的收益拿掉，其实这只基金在其余12年的表现都相当不错。而表现不错的时候，恰恰是它更容易被投资者关注到的时候。 你表现差的时候，市场上表现差的基金多了，也没有谁会特意关注到你的表现差，大家的注意力都在表现好的基金上面；表现好的时候，你就是市场的宠儿和明星，自然就有很多的投资者蜂拥而入。 数据表明，橡树精选成长基金的规模峰值出现在2000年第四季度，当时是60亿美元；到2010年底，基金的规模减少至3亿美元，缩水了95%。也就是说，大多数投资者都是在高位买入，低位卖出，不亏钱才怪呢！ 这种“基金经理赚钱，基民亏钱”的现象，在现在的A股市场，仍然普遍存在。时不时就有些新闻，一边说基金经理赚了多少，一边说基民亏了多少，其实都没说错。基金经理在高点时赚了100%，基民追进去买，基金又跌了30%。此时，基金经理仍然赚40%，但基民是实打实亏了30%。这是不同视角、不同持股周期造成的。 6 竞争优势 1985年，哈佛大学教授迈克尔·波特首次使用“竞争优势”一词。巴菲特也非常看重这一点，他说：“投资的关键，不是评估一个行业将怎样影响社会，或者它将增长多少，而是确定一家公司的竞争优势，尤其是这种优势的持久性。” 作者认为，竞争优势主要分为两类：竞争壁垒和转换成本。 监管壁垒：比如说，医疗保健行业。1987年，礼来公司研发的氟西汀获得美国食品药品监督管理局（FDA）批准，其年销售额曾达到过28亿美元的峰值，这在很大程度上就得益于监管对原研药的专利保护。2001年，专利保护到期，仿制药获批。两年之后，氟西汀的销量较峰值时暴跌了77%。 资产壁垒：比如说，煤炭行业。煤炭公司拥有大量煤炭储备的开采权，拥有大量的煤炭储备就是一项宝贵的资产。在美国，大约有45%的发电来自燃煤电厂。虽然水电、风电等各种形式的电力能源在一定程度上会削弱煤电的竞争力，但能源的取代和更迭，其实有非常漫长的过程，这也为我们的投资预留了充足的缓冲时间。 规模壁垒：比如说，零售业。这里的规模，指的并不是绝对规模的大小，而是和竞争或重要市场机会相关的规模。曾经的西尔斯和凯马特比沃尔玛大得多，它们在全国范围内有着巨大的规模优势。但是，沃尔玛暂避锋芒，它选择了在地区层面降低分销成本，逐渐形成地区规模优势，再由点及面，逐渐推向全国乃至全球市场。 硬性转换成本：可以量化的成本，比如说设备成本、安装成本、启动成本、再培训成本。比如说，我们现在用的是微软的Office，如果全部卸载并转换成WPS，这里面会产生的成本就包括：软件和硬件的更新成本、信息从旧数据库移到新数据库的成本，以及重新培训员工的成本。 软性转换成本：不易量化的成本，比如说更换开户银行、更换手机运营商。换个手机号，其实付出的现金成本很少，注销原卡、办张新卡就好。但是，因为手机号绑定了太多App，实际的转换成本是很高的。网上有个段子，说要珍惜10年没换手机号的男人，因为这样的男人既不欠钱，也不欠情债。我的手机号已经用了17年了，从17岁用到现在34岁，在可以预见的将来，也没有换号的打算，所以大家可以放心我的人品，哈哈。 真正的竞争优势是极其稀缺的。下面，我们来看三种“伪竞争优势”： 一、热门产品。卡骆驰（Crocs）是美国科罗拉多州的一家小型制鞋企业。2003年，卡骆驰开始销售一种创新的树脂凉鞋，也就是我们俗称的“洞洞鞋”。2007年，卡骆驰的这款鞋进入销售高峰期，创造了8.47亿美元的营业收入。但在2008年和2009年，卡骆驰累计亏损了2.27亿美元。原因很简单，这种“洞洞鞋”没啥科技含量，原版的卖得还挺贵，仿冒的一双只要10元钱，穿上去也看起来差不多。 二、明星高管。阳光公司（Sunbeam）是美国的一间家用产品公司。1996年，阳光公司聘请邓拉普担任CEO，企图力挽狂澜。邓拉普就职后，营业收入和净利润等财务指标大幅改善，股价暴涨。邓拉普被奉为企业界的明星人物，但实际上他的手段一点都不高明：产品都压货在渠道，并没有到终端消费者手里。最终，股价暴跌。所以说，明星高管也不是一种可持续的竞争优势。 三、强执行力。一家杂货店，如果它的管理团队和员工非常优秀，具有很强的执行力，为你提供了超出一般水平的客户价值，比如说环境整洁，产品新鲜，物超所值，那么你大概率会愿意多次光顾。问题是，你会不会因为它而不去别的杂货店或者网上购物呢？不太可能。说到底，在任何一家杂货店购物，都几乎没有转换成本。我们小区楼下的杂货店，其最大的竞争优势其实是“便利”。 7 实战演练 作者自述，20世纪90年代末，他就已经开始研究苹果公司；1998年5月，作者第一次买入苹果公司的股票。当时，苹果公司的处境很不妙：营业收入从1995年的峰值111亿美元，下降至59亿美元；个人电脑的销量只有270万台，市场份额不到4%。当时投资界的普遍观点是：微软将统治电脑世界，苹果很难有生存空间。 当时市场的共识是：如果你可以买戴尔、惠普或康柏这些领军企业，为什么一定要投资一家只有4%市场份额的个人电脑公司呢？作者分享了当时他建仓苹果的逻辑： 一、核心人物的回归。当时，乔布斯刚刚重掌苹果。作者非常认同乔布斯为苹果规划的美好愿景：苹果公司是一家擅长设计易于使用的、利用互联网的消费级产品的公司，其业务发展不仅仅局限于个人电脑。未来的个人电脑，也不仅仅只是一种计算或文字处理设备，而是家庭的“数字中心”； 二、互联网的广泛运用。当时，Windows占据了94%的市场份额，它和Mac操作系统的应用程序相互都不兼容。但是，随着互联网的普及，用户对操作系统的依赖程度逐渐降低，他们只要有一个Web浏览器就够了，其中最大的受益者反而是在传统市场拥有较低市场份额的公司； 三、产品线的简化。乔布斯回归后，对苹果进行了大刀阔斧的改革，将其19款产品减至4款，包括打印机和掌上电脑都不做了。其实，从后来的手机业务来看，苹果也一直是极简的。我第一款手机用的是诺基亚，型号可就太多了，记都记不住。苹果呢，一直就是iPhone4、iPhone4s、iPhone6、iPhone7这样的迭代，最多就是尺寸上加个plus，这样反而有利于占据消费者心智； 四、商业模式的转型。在库克进入苹果之前，苹果在工厂最多有5周的库存，相当于每年只能周转10次，而戴尔每年能周转40次，这就是供应链管理的问题。库克到来之后，决定退出制造业务，专注于设计和研发，苹果的库存周转飙升至60次，成为全球最有效率的电子产品制造商之一。我们看看手上的苹果手机，背后有一行小字：Designed by Apple in California, Assemble in China（美国设计，中国组装）。 五、财务状况的改善。随着一系列改革措施的推出和落地，苹果的财务状况迅速改善。截至1998年三季度末，苹果资产负债表上的现金已高达18亿美元，长期债务只有9.5亿美元，公司市值只有35亿美元。当时，华尔街对苹果的预期依然悲观，而作者已经迫不及待地开始建仓了。 作者的苹果投资之路，其实并不是一帆风顺的： 1998年5月，第一次买入，均价7.6美元/股； 1998年8月，第二次买入，均价8.7美元/股； 2000年9月，第三次买入，均价13.9美元/股； 2001年10月，第四次买入，均价8.8美元/股。 作者的建仓时间长达四年。其间，遭受了很多来自外界的质疑。有些客户表示不解或抗议：为什么要把我们的钱投入到这家看不到前途的企业身上？我们来看作者的建仓时间点，1998年买入，涨到2000年没卖，反而继续买入，到2001年又跌回去了，还在继续买入。当时，肯定也有很多人嘲笑作者：你看看，2000年应该高位离场吧？你不兑现利润，现在又跌回去了吧？ 其实，他们不懂的是，作者将1998年~2001年都视为买入期，而不是今天买，明天卖，赚微小的价差。这就是视野决定的，绝大多数人是没有“长期主义”理念的。 从后视镜的角度，我们可以观测到，苹果股价的真正大幅上涨，出现在2004年以后。作者投资苹果的案例，总让我想起了巴菲特投资华盛顿邮报，以及我们当下正在投资的腾讯。作者投资苹果大赚之后，说了一段发人肺腑的话，希望对大家有所启发： “价值回归之路漫长而坎坷。从黑夜到天亮，其间需要极大的耐心与决心，才能忍受公司多年的业绩不振和客户持续的怀疑。但是在此期间，每当看到苹果公司的资产负债表、内在价值以及令人兴奋的新品时，坚守和加仓又成了一个简单的决定。到目前为止，我们几乎不认为我们错了。苹果公司的成长和股票的涨幅，远远超出了我们最乐观的预期。” 作者抓住了苹果，却错失了戴尔，事情的原委是这样的： 1991年，作者遇见了迈克尔·戴尔，他向戴尔抛出一个问题：“您的方式是直销，而康柏通过经销商渠道销售，在以比康柏便宜25%的价格销售的同时，您还能维持较高的利润率么？”戴尔给出了肯定的回答。 回到办公室后，作者看了看戴尔的财务状况，发现还不错，公司的市盈率只有10倍，于是作者买入了戴尔公司的股票。过了2年，作者卖掉了戴尔公司的股票，赚到了200%，听起来还不错。但这个决定真的是对的么？ 作者说，一直到1994年底，戴尔的股价只有50美分/股；2000年，戴尔的股价达到50美元/股，涨幅超过100倍。作者赚到了2倍，却错失了100倍，这跟巴菲特早年卖出盖可保险的案例颇有几分神似。 投资这一行嘛，太阳底下无新事。我们犯过的错误，前人早就犯过；我们苦苦思索的问题，前人早就明白无误地写出了答案。为什么我们要多读书，就是尽最大限度减少自己亲身试错的成本。 冠亚说 这本书的作者马丁，正是根据格雷厄姆投资哲学的指导，得以跻身于美国长期表现最佳的基金经理之列。马丁作为DGI公司的总裁和首席投资官，已经连续30年为投资者创造了两位数的年复合回报率。目前，DGI公司的管理规模超过25亿美元。 马丁的投资成功，其实也说明了价值投资的可复制性。在全球各地，都活跃着一批忠实践行价值投资理念、获得长期良好收益的投资者，比如说印度的帕伯莱，英国的阿诺德，等等。我坚信，只要我们将格雷厄姆和巴菲特的投资思想学深学透，无论在哪里都完全有可能保持较好的长期业绩，中国也不会例外。 |
|
|
