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房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts, REITs）是一种证券化的房地产投资基金，通过发行股票或收益凭证的方式汇集多个投资者的资金，由专业机构进行房地产投资和经营管理，将投资综合收益按比例分配给投资者。实际上，“房地产”这一概念已不仅仅局限于如公寓、办公楼、工业厂房、购物中心、酒店等商业物业资产类型，还包括如电网、桥梁、天然气管道、铁路、飞机场、港口和内陆水道等基础设施。投资于这些基础设施的 REITs 即被称之为基础设施 REITs（以下简称为 Infra REITs）。 基础设施 REITs 相较于其他商业物业资产类型的 REITs 有以下几种优势： 1.作为政府支持项目，资金缺口巨大。如日本、美国等较为发达国家，其城市基础设施正面临更新换代，因此需要大量资金投入基础设施建设。 2.为投资者提供长期且稳定的现金流收益。一般来说，基础设施对经济波动和行业周期变化皆不敏感，且基础设施使用期限较长，能为投资者提供长期且稳定的现金流收益。此外，各国皆有相应的税收政策进行激励，可增加投资者实际收益。 3.信用主体不同，风险不同。基础设施 REITs 的发行主体可认为是地方政府或地方公共事业部门，其信用风险不同于一般企业信用风险，在一定程度上基础设施 REITs 的发行主体信用风险更低。 日本基础设施 REITs 市场 日本作为亚洲最早成立 REITs 体系的国家，并于2001年在东京证券交易所发行了首只 REIT 产品。时至今日，日本已经超过澳大利亚成为世界第二大 REITs 市场，总规模近983亿美元。[1]由于基础设施投资资金面临巨大需求，日本政府和各企业为了节约财政支出，维护和更新基础设施，并吸引新的投资者，进一步引入资本来盘活市场，东京证券交易所于2015年4月30日设立基础设施基金市场（Infra Fund），其投资对象为太阳能发电站等基础设施。此外，日本政府宣布自2016年4月1日起将 Infra REITs 的企业税收优惠从10年延长至20年。值得注意的是，许多太阳能、风能和其他绿色基础设施项目的预期运行期限也是20年。 作为日本首批的3只 Infra REITs 之一，Renewable Japan Investment (RJI) 管理的 Infra REIT 将于3月底在东京证券交易所正式挂牌交易。RJI 是联和金融在日本投资成立的 Renewable Japan Co., Ltd (RJ) 的全资子公司。该 Infra REIT 的标的资产为 RJ 持有的8个太阳能发电站，总容量接近22兆瓦，初始资产规模近82.6亿日元。发行后，Infra REIT 每月开放一次，预期在2020年前资产规模达到2000亿日元。通过 REITs 而未采用其他结构性融资方式进行融资的原因在于：如果采用其他结构性融资方式，虽然融资成本可能更低，但是操作上来说有一定难度，很难在短时间内一次性找到许多个合适的发电站（泛指已建成且成功发电，并有稳定现金流的电站），而 REITs 作为长期且开放的项目，能够从小规模逐渐发展到一个较大的规模，从而有效地进行投资经营管理业务。 图1. RJ 公司旗下太阳能发电站实景图  中国资产证券化分析网 (CNABS) 中国资产证券化分析网 (CNABS) 作为唯一专注于中国资产证券化市场的信息、分析、发行、交易和管理的综合性平台，融合国际领先的信息技术和定量分析理念，涵盖中国资产证券化公开市场中的所有产品。因此，CNABS 也涵盖了和 REITs 相关的市场分析和产品分析。同时，针对日本 Infra REITs 的产品特征，CNABS 已做出相应调整以支持日本基础设施 REITs 的产品特性和现金流分析。 图2. CNABS对 REIT 产品的基础分析  资料来源：中国资产证券化分析网 www. 图3. CNABS针对日本 Infra REITs 项目开发的电站实施监控系统  中国 REITs 市场——“类 REITs” 中国于2002年才开展信托业务，并开始逐步涉及房地产信托业务。然而直至2014年，央行在《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》中，才提出了将积极稳妥开展房地产投资信托基金（REITs）试点工作，同年发行了国内首只 REIT 产品——中信启航专项资产管理计划。截至当前，我国共计发行20只 REITs，其中2014年2只，2015年4只，2016年10只，2017年2月目前4只。 图4. 中国 REITs 部分产品列表  资料来源：中国资产证券化分析网 www. 然而，值得注意的是，当前中国发行的 REITs 实际上并不是真正严格意义上的 REITs，而更应该称之为是“类 REITs”。可以说，这是非常有中国特色的。它与国际市场上的 REITs 有以下几点不同： 首先，国际上 REITs 采取的主要组织形式是公司制或信托制，而我国目前的操作模式是通过发行专项资产管理计划。虽然该方式也为证券提供了可在交易所市场转让的流动性，但专项资产管理计划并不能直接收购物业公司股权，而是一般通过私募基金收购物业公司股权，然后计划管理人再通过专线资产管理计划购买该私募基金全部的基金份额，从而间接持有物业资产。 其次，国际上 REITs 的收益来源主要是长期的资本增值和租金收入，这很大程度上取决于 REITs 管理团队进行投资和经营管理的成果；而我国目前将 REITs 仅作为一种企业直接融资手段，对投资者而言更像是固定收益类产品，有预期收益率且到期需偿还本金，并未发挥 REITs 更多的作用。 再者，国际上对 REITs 采取不同的税收减免政策，如美国 REITs 采用税收透明机制，即免企业所得税，同时美国 REITs 投资的房产也属于免税资产，只在个人收益层面上缴纳个人所得税，避免重复征税；而我国还没有合适的税收支持政策，且自持物业出租时需缴纳营业税、房产税、扣除费用后需缴纳所得税，分红后需缴纳个人所得税，最终造成租金收益率较低，难以达到较高的 REITs 回报要求。 最后，我国现有的商用物业租金回报率过低，且不稳定，造成适合发行 REITs 的优质物业相当少。
综上所述，成熟的 REITs 市场需要配套相应的法律政策，包括完善的登记制度、上市交易和退出机制，以及辅以政策支持和税收优惠，同时强化信息透明与披露制度，加强对中小投资者的保护，这样才能在一定程度上做到全面共赢，对投资者而言，可以将投资化整为零，以小额资金参与房地产投资业务，也可优化投资组合；对房地产开发商而言，可以快速回笼资金，提高资金周转率，实现资本循环；对宏观经济而言，可以盘活市场房产存量，增加直接融资渠道，有效活跃金融市场，促进经济的平稳发展。 参考资料： [1]《三井住友 Trust Asset Management —— Market Focus》, 2017年2月号 更多资产证券化产品信息，敬请访问 https://www. 中国资产证券化分析网 中国资产证券化分析网（CNABS）是专注于中国资产证券化市场的综合服务平台。建立在国际领先的金融科技基础上，CNABS在近两年来持续为中国所有市场参与者提供优质的服务和完整的解决方案。合作伙伴包括中国资产证券化论坛（CSF）、中国资产证券化研究院（CAS）等。 客户可以根据各自需求，选择CNABS线下定制平台和服务，线上云服务平台，或者线上线下协同平台。 线上云服务平台的功能分为两大类：基本功能和定制功能。基本功能是为所有市场参与者打造的公益性服务平台，包括基于所有公开数据基础上的市场分析和标准化的产品分析。 定制功能支持资产证券化产品从发起方到投资方的整个流程，包括基础资产筛选、产品设计、承销、存续期管理、分析定价、投资策略、交易、投资组合管理等各个环节的全方位服务。 线下定制平台包括所有云平台的功能和服务，加上为每个机构量身定制的个性化功能。 如需了解更多信息您可以通过发送邮件至 feedback@ 或者拨打021-31156258与我们取得联系。 公众号: cnabs |
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