海天味业财报分析——优秀调味品公司的打开方式应该是这样的

饮食文化应该说是中国最具代表性的一种文化基因之一，自古就有“民以食为天”的说法。而中国的饮食文化得发扬光大则得益于其讲究烹饪给食物带来的色、香、味，这一点与西方注重保留食物的营养而进行的简单蒸煮区别明显。今天我们要讨论的就是和吃息息相关的——海天味业，其生产的产品，就是发挥中国饮食文化中“食以味为先”最重要的调味品。

本文将从调味品行业的竞争格局入手，了解调味品行业的特点，进而剖析龙头企业海天味业的财务报表，了解一家优秀的调味品公司的财务特征。

调味品行业的竞争格局

调味品行业和白酒行业一样，是中国历史积累沉淀所形成的文化，并受制于中西方饮食文化的差异，极少受到国外调味品品牌的冲击，国外调味品（比如橄榄油）在国内几乎很难发展起来，使得国内的调味品行业具有天然的市场壁垒，阻挡住了国外的竞争对手。

由于调味品作为日常生活基本消费品，其一旦形成味觉记忆，几乎就会固定了消费者以后的消费习惯（习惯了这个味道，几乎就不会尝试新的调味品），因此其需求刚性较强且消费者重复购买的可能性较高，使得行业龙头一旦形成将出现强者恒强的现象。也就是说，新进入的行业竞争者将难以改变现有的竞争格局，这也是为什么调味品行业的ROE仅次于白酒行业并且行业品牌来来去去总是那几个的根本原因。

根据方正证券研究所的一份研究报告显示，调味品行业板块的ROE为18.2%，仅次于白酒行业的22%。

白酒行业、乳制品及调味品行业增长及格局对比分析图

而海天味业则是调味品行业当之无愧的龙头，也是唯一一家全国性的调味品品牌。因为调味品由于地区的气候和地区人口的饮食习惯不同，容易形成区域垄断。比如南方的气候就更加适合酿造酱油（有海天、厨邦、李锦记等），且南方人更加注重烹饪，其中粤菜就是其中一个代表。但海天硬是凭借着广式酱油这个产品，成功将海天这个名字推广到了全国，跻身成为行业一哥。

这一点我们可以从海天味业全国的销售地区分布就可以看得出来。海天味业以往的销售中心南部地区已退居二线。目前北部地区的销售占比最高，达27.14%，其次才是南部地区21.54%。这一点和中炬高新的销售集中在东南地区，千禾味业集中在西南地区形成了鲜明的对比。

海天味业2018年地区销售占比图

而根据一份统计数据显示，2016年海天味业占据着调味品最大的市场份额，约为6.46%；其次分别是李锦记，老干妈、太太乐、美味鲜，市占率分别为4.27%；3.63%、2.89%、2.83%，说明这3000多亿的市场规模中，市场的集中率依然非常低，接近80%的市场份额是分散在其他中小企业手中的。

2016年中国调味品市场企业竞争格局

在酱油方面，海天味业则是绝对的霸主，占据了接近15%的市场份额。而酱油则是调味品行业中市场规模最大的子行业。根据中国产业信息研究网发布的报告显示，2016年我国调味品年产量达2533万吨左右，其中酱油和食醋占比最大，其中酱油产量超过990万吨，占比43%左右；食醋约435万吨，占比21%左右；其次是味精和鸡精。

调味品各分类产品占比图

从1995年成立至今，海天味业已经走过了将近24个年头了，它是如何成长为一家市值超过2300亿的行业巨头的呢？让我们通过其财务报表的分析，了解海天味业的核心竞争力，了解一个优秀的调味品企业的财报都有哪些特征。

海天味业基本财务分析

要看懂一个企业的基本财务情况，我们需要考虑很多方面，包括企业的安全性要看资产负债率，企业的成长性我们要看营收增长、净利润增长、毛利率变动，企业的运营效率我们要看资产的周转率，企业的管理效率我们看三费的增长等等。

1、看企业的成长性

这里我主要教大家如何判断一个企业的成长性和盈利能力，主要包括以下两个方面。第一先看营收和净利润增长数据，确保企业是能持续的赚钱的；第二是净资产收益率（ROE），确保企业是能靠有竞争力的产品更高效的赚钱的。

根据海天味业2018年的年报显示，公司的主要产品包括酱油、蚝油和调味酱，其中酱油占据了主导地位，占整体销售的67.41%，而酱油的利润比例更是占到了公司整体的70.48%，说明海天的核心产品是酱油。

海天味业产品销售占比图

根据年报显示，公司2018年实现营业收入170.34亿，同比增速16.8%，实现扣非净利润41.24亿，同比增速21.88%。这样的增速在2018年如此恶劣的经济环境中已属优秀，但是更加优秀的是，自2010年有公开财务数据以来，公司的营收增速就没有低过2位数，而扣非净利润只有2010年是负增长，其余的年份也都是2位数以上的增速。

2009-2018年海天味业营业收入图表

2010-2018年海天味业营业收入增速

企业的增长无非来源于两个方面，一个是营收的增长，二个是成本的降低，但最好还是营收的增加，因为成本的降低毕竟是有限的，只有不断开源才是可持续的发展道路。而海天味业稳定的营收增长无疑说明了企业良好的发展态势。扣非净利润的增速除了2010年是负责以外，其余年份的增速均在2位数，其中除了2016年的的增速是13.47%以外，其余年份的增速均超过20%，体现出了其超强的盈利能力。

2009-2018年海天味业扣非净利润图表

2010-2018年海天味业扣非净利润增速

但是有净利润不代表收到了现金，君不见有些上市公司通过关联交易做大收入和净利润，但经营性现金流却年年都是负的，也就是说虽然企业实现了高额的盈利，但是账上却没有一点现金。碰到这样的企业，我们就要警惕了。

来看看海天味业的经营性净现金流的情况，看看企业的净利润的含金量如何。2018年海天味业的经营性净现金流为59.96亿，而2018年的扣非净利润只有41.24亿。也就是说企业全年收到的现金比扣非净利润还多？而且自2009年至今，其经营性现金流就一直大于扣非净利润，这是什么情况？

2009-2018年海天味业的经营性净现金流图表

这说明海天味业每年实现的净利润不但都收到了现金，而且还有结余。也就是说还有人送钱给海天不成？还真是这样的。

企业一般有两个途径获取日常的发展资金（不谈资本市场的途径），一个是银行融资，一个是预收账款。前者是需要付出成本的，而且规模越大，风险越高；但是后者则是一个企业核心竞争力的表现。得益于海天强势的品牌及对渠道的掌控能力，海天的预收账款随着收入的增长也一直水涨船高，足见海天味业对上下游的掌控能力以及其产品的市场认可度。

2009-2018年海天味业预收账款图表

经销商到海天味业拿货一定是先预付货款，然后才能派车过来等着拉货，否则没门。这些经销商预付的货款虽然在财务报表中是负债，但对于企业来说却是无息的不用偿还的，相当于企业可以无偿占用经销商的货款，这当然要比需要付息的银行融资要好。其他的强势企业还有贵州茅台、格力电器，他们无一例外都拥有着较大的预收账款。

2、企业的综合盈利能力

虽然有了如此优秀的营收和净利润增速，但如果没有优秀的管理和运营能力，比如公司的销售费用过高或者资产周转效率低下，那企业也只是大而不强。要评价一个企业的综合盈利能力，我们还是要看ROE，也就是净资产收益率。

海天味业净资产收益率分解图

这个指标全面衡量了一个企业的综合竞争力，包括企业的负债率（企业的杠杆）、资产周转率、销售净利率等方面，是判断一个企业长期盈利能力，竞争水平的一个非常好的指标。A股历年来涨幅最高的股票，ROE几乎都超过20%，比如贵州茅台的ROE自2007年至今，就没有低过24%；格力电器的ROE自2006年至今就没有低过21%。

那海天味业的ROE表现如何呢？在2009-2018年这10年间，海天味业最低的ROE为29%，年均ROE高达34.07%。而且其非常稳定，只有2009年低于30%，其余年份的ROE都在30%以上，其中2018年的ROE为32.66%，即使相比贵州茅台2018年34.46%的ROE也毫不逊色。可以说，海天就是调味品行业的茅台。

海天味业的净资产收益率图表

既然是调味品行业中的茅台，那海天味业的股价表现如何呢？从2014年2月11日发行上市至今，海天味业的最低价就是发行当天的开盘价，从此海天就没有回过头，截止至4月19日，其累计涨幅506.2%，年均涨幅超过100%。在经历了2015年的熊市以后，海天味业已经较2015年的最高价翻了将近2.5倍，并在2019年4月8日创出了历史新高89.94元。

海天味业上市以来的股价走势图

这就是调味品行业的魅力。凭借着调味品行业巨大的市场规模，天然的行业壁垒以及需求的确定性，海天味业自上市以来一直保持着高估值和强劲的股价表现，平均市盈率达35倍，高于贵州茅台的31倍。

那是什么支撑着海天味业的股价，海天味业的核心竞争力到底在哪里？我们又应该通过什么指标来判断？

海天味业的核心竞争力

要判断一个企业产品的核心竞争力，我们主要看产品的毛利率，这一数据的稳定性能够充分说明企业所处市场的竞争激烈程度和该企业的产品在行业中的地位。

而调味品企业的核心竞争力则是品牌和渠道，海天是全国性的调味品品牌，在全国消费者的心中更是酱油的代名词；而渠道方面，海天在全国有着超过2000家经销商，10000家分销商，遍布全国且掌控力强。

毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入，这个指标能够全面的衡量一个企业的产品在市场中的竞争力。比如贵州茅台的毛利率就长期稳定在90%左右。而海天味业自2009年以来，产品的毛利率就没有低过30%，且近年来一直在稳步的提升，2018年其产品的毛利率已经提高到了46.47%。

海天味业产品毛利率

要知道海天一支500ML的金标酱油才8.5元，为何其毛利率还能不断的提高呢？答案就是每年涨价和控成本。

价格方面，2010-2017年海天味业的酱油吨价已经从4249元/吨提升至5400元/吨，平均每年提升3.5%。

2010-2017年海天味业酱油吨价及增速

成本方面，海天味业每吨酱油的成本价在同类上市公司中是最低的，这主要得益于其采用的原材料和自动化生产两个方面。在生产方面，海天生产酱油的主要原材料以豆粕为主，其价格相比大豆价格较低；在自动化方面，海天生产设备的自动化程度更高，在制造费用和直接人工成本方面明显低于一般调味品公司。

2017年主要调味品公司酱油成本分析图

对外拥有强势品牌，才能每年提价的同时还依然受到经销商和分销商的欢迎；对内提高运营效率，才能在控制成本和费用时，进一步提升产品的盈利能力，双管齐下，使得海天味业的产品毛利率逐年提升。

反之，如果一个企业的品牌或者产品没有核心竞争力，那毛利率肯定是没办法维持的。经销商和消费者会不接受涨价，企业则需要付出更多销售费用去拓展市场，即使企业有再好的管理效率，也没办法改变产品的市场格局，眼睁睁的看着毛利率一步步的往下走。

因此，看一个企业的毛利率的稳定性和趋势，就能看得出来一个企业的行业地位和生存情况，比如张裕A就是一个典型的案例。

2007-2018年张裕A毛利率图表

出生在一个好行业，但却生不逢时。作为国内仅有的百年红酒品牌，受到取消国外红酒进口关税的影响，国外大量优质红酒涌入中国，使得张裕A的产品销售出现明显下滑。公司的营业收入从2011年（当年开始取消红酒进口关税）的巅峰开始走下坡路，产品的毛利率也从2011年的76.12%一路下滑到2018年的63.02%。内忧外患，张裕以往主打中低端红酒的策略更使得其面对国外红酒品牌时显得更加被动，股价也从2011年的高点一路下挫，截止4月19日，股价跌幅超过了65%。

总的来看，我认为一家优秀的调味品企业的财务报表应该符合以下的特点：

1、收入和净利润保持每年都能保持稳定的增长，说明企业在不断的获得市场份额。

2、具有稳定的毛利率和ROE，若能稳步增长就更好了，这是体现一个企业产品的核心竞争力和综合盈利能力的关键指标。

3、预收账款能随收入的增长而同步变化，证明企业对上下游的话语权，体现出强势品牌和对渠道的把控。

4、企业的经营性现金流必须为正，净利润现金比率最好接近于1或者大于1，也就是说企业创造的净利润绝大部分都能收到现金，而不是应收款。

调味品行业是一个好行业，国外的竞争对手难以进入，国内的竞争格局相对固定，对于强者来说，这是一个非常优渥的成长土壤。体现在调味品企业的财务报表上就是这些企业的营收和净利润都能保持稳步增长，毛利率和ROE都维持在较高的水平，且逐年提升，说明整个调味品行业的市场竞争格局较为稳定。

目前调味品市场行业的市场集中度依然较低，参考与中国饮食习惯相近的日本调味品行业发展趋势可知，复合调味品产品将成为趋势，未来行业的集中度也将进一步提升，让我们拭目以待海天味业的接下来的表现吧。

以上就是个人对于调味品行业的理解及海天味业的财务分析，并不构成对于海天味业的投资建议，请投资者注意风险。希望本文对你了解调味品行业及海天味业有所启发。