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我们知道，比较准确的估值方法就是自由现金流折现估值模型，它的理论基础就是：企业的价值等于未来企业生命周期里所有自由现金流的折现值之和，不多也不少。如果通过调整折现率的数值来使计算的企业价值和当前市值一样，那么这个折现率就等于实际可能取得的收益率。 我们平常使用相对估值法的常用指标是PE、PB、ROE等，这些都是根据净利润来计算的，但实际上净利润并不代表是自由现金流，这种估值方法对于不同类型的公司是存在一定的误差的，有些还很大。 首先要明确：净利润不代表自由现金流。因为他们之间是不能简单地划“=”号。有的净利润并不是真正的利润，所以在市场上，两家净利润相同的企业，一家可能会比另一家看上去估值高，他们的价值差异主要就是因为他们的自由现金流和其净利润之间的差异。 自由现金流理论上比净利润要少，自由现金流越接近净利润，企业的价值就越高。我们经常给轻资产企业更高的估值，也是基于这个道理。因为相同利润的情况下，轻资产企业往往可以比重资产企业获得更多的自由现金流。那么为什么轻资产企业可以获得更多的现金流，重资产企业的现金流丢失到哪里去了呢？最主要的就是因为资本支出的通胀！关于这个结论，我们以折旧资金折现的方式来说明这个问题。 比如我们开一家餐饮店，初始设备投入150万，每年的净利润15万。姑且不计其他成本，这150万就是我们的初始资本支出，设备假设可以用15年，每年摊销10万元。理论上15年后通过折旧可收回初始投入的150万元。那15年中，每年收回的折旧10万元资金，通过折现方式，折算成当前值多少钱呢？按贷款利润6%为折现率，每年折旧10万元，分15年折旧完毕。那每年折旧资金折现回当前值多少钱呢？97.124万元。这只有当前投入资金150万的65%左右，这个是买不回一套当前150万设备的，这说明它每年的10万元的折旧是不足够的。详细如下表。折现率r | 0.0600 |
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| 第n年 | 折旧资金(万) | 折现值 | 折回当前值(万) | 1 | 10 | 0.9434 | 9.434 | 2 | 10 | 0.8900 | 8.9 | 3 | 10 | 0.8396 | 8.396 | 4 | 10 | 0.7921 | 7.921 | 5 | 10 | 0.7473 | 7.473 | 6 | 10 | 0.7050 | 7.05 | 7 | 10 | 0.6651 | 6.651 | 8 | 10 | 0.6274 | 6.274 | 9 | 10 | 0.5919 | 5.919 | 10 | 10 | 0.5584 | 5.584 | 11 | 10 | 0.5268 | 5.268 | 12 | 10 | 0.4970 | 4.97 | 13 | 10 | 0.4688 | 4.688 | 14 | 10 | 0.4423 | 4.423 | 15 | 10 | 0.4173 | 4.173 | 合计 | 150 | 9.7122 | 97.124 |
这就是很多重资产企业会经常出现折旧不足的情况。还是以上面的小餐饮店为例，它每年应该折旧多少，才能算是折旧充足呢？答案是：10万*15年/9.7124折现值=15.444万。比原来的10万多了5.4万，多了足足54%。详细情况见下表。 折现率r | 0.06 |
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| 第n年 | 折旧资金(万) | 折现值 | 折回当前值(万) | 1 | 15.444 | 0.9434 | 14.5698696 | 2 | 15.444 | 0.89 | 13.74516 | 3 | 15.444 | 0.8396 | 12.9667824 | 4 | 15.444 | 0.7921 | 12.2331924 | 5 | 15.444 | 0.7473 | 11.5413012 | 6 | 15.444 | 0.705 | 10.88802 | 7 | 15.444 | 0.6651 | 10.2718044 | 8 | 15.444 | 0.6274 | 9.6895656 | 9 | 15.444 | 0.5919 | 9.1413036 | 10 | 15.444 | 0.5584 | 8.6239296 | 11 | 15.444 | 0.5268 | 8.1358992 | 12 | 15.444 | 0.497 | 7.675668 | 13 | 15.444 | 0.4688 | 7.2401472 | 14 | 15.444 | 0.4423 | 6.8308812 | 15 | 15.444 | 0.4173 | 6.4447812 | 合计 | 231.66 | 9.7124 | 149.9983056 |
如果要计提足够的折旧，以便15年后也能买回同样的设备投入生产，小餐饮店的净利润要打个大的折扣，才能算是自由现金流。即自由现金流=15万+10万-15.44万=9.56万，相当于净利润打64折才是小餐饮店的自由现金流。 因为资本支出与通货膨胀有关系，重资产的企业的折旧往往是不足够，这会造成实际自由现金流小于净利润。而轻资产企业往往没有这方面的问题，因为它的固定资产很少，折旧对自由现金流影响很小，净利润基本等于自由现金流。这就是为什么轻资产公司容易获得自由现金流，是所谓的现金牛公司，其相应的估值会比较高。而重资产公司有很多利润是不能兑现的，如小餐饮店，其年净利润为15万，但这根本就不是什么真正的自由现金流，其真正的自由现金流9.56万比15万的净利润小很多，这也是重资产企业估值往往比较低的原因。 净利润和自由现金流的差别主要在于资本支出的通胀，这个在折旧和摊销无法体现的，周期性资本支出越少，净利润越接近自由现金流。 这就是很多轻资产公司的估值较高，而重资产的公司估值比较低的真正原因。
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