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#叨唠几句投资心得# （图为长白山雪景，作者摄影作品） 昨天看了李迅雷先生主持的一个论坛，国内权益类的一些大佬们都在，大家一起围绕“宏观到底重不重要”这个主题做了一个讨论。我觉得主办方可能把题目带偏了，即便都是一些大佬，更多的都是从点的角度在看这个问题。 首先，所谓的宏观其实是个很宽泛的词。准确来说，只要不提到市场的微观层面，原则上来讲都属于研究宏观的范畴。这个维度实际上是非常宽的，大可以大到我们的人口、周期、国运，小可以小到产业周期、行业周期，甚至是一些产业季节性周期。实际上，这个嵌套是非常大的，我们有长、有短、然后更短的研究。原则上来讲，这些都是宏观经济的范畴。 但在应用到不同资产类别的时候，当然是完全不一样的。而且，当我们每个人从不同的领域去看待这个问题，或者在使用这个工具的时候，也是完全不一样的。所以从宏观研究到各大类资产层面的应用，还是需要有一个下沉的过程，找到那个key点- 你不可能直接拿它去做出策略和交易。比如说，全球大类资产下沉的时候，我会第一个选择下沉到利率。。 跟利率紧密挂钩的经济周期的维度，基本上说都是以差不多五年的倍数、甚至有时候更长的时间周期来评估的。利率周期跟经济研究的关联性，更多的就不是看季节性或者更微观的东西了。由利率派生出来的汇率，理论上你不难发现，汇率的时间维度也很长。一段本币的升值、本币的贬值的周期相对来讲比较长，短则三到五年、长则甚至十年左右。那么由汇率派生出来的策略和交易实际上就完全不同。 任何金融资产其实都是有利有弊的，比如说由汇率派生出来的很多金融工具，无论任何资产、任何逻辑都有可能被投机者使用。投机者使用的时候，宏观研究对他来讲实际上并没有太大的作用，投机者并不会看宏观研究去做配置。他会认为三到五年的交易太长了。中间还有经济商。经纪商更是不希望客户持有一类头寸长大三五年甚至更久，那经济商靠什么活着。经纪商当然希望客户交易地越频繁越好。 有人说，我看完大周期之后，我在大周期中吃小波动甚至是更小的波动。但是逻辑就完全不一样了。在分析了这么大的一个逻辑框架之后，去完成一个比如说一天内的交易，这实际上跟你前面分析的逻辑框架的关系就不大了。很多的时候都是一些突发性事件的扰动。你不能把逻辑降维到一个扰动上面，或者说由价格的短期扰动去判断长期逻辑的某个错误。这其实也没什么直接的关系、这里面存在很大的偏差。 再比如说商品。商品下沉下去以后，其实和利率周期、经济周期也是紧密相关的，也就是商品的大行情维度。但是你拿这个东西再下沉的时候，你会发现可能还要涉及到产业和供需维度。供需里边也有大的供需的变量，也有小的供需的变量，比如说小到矿难、天气、突发性事件等，这些东西都是在影响着价格的微观波动。 如果这中间你无法打通完成这样的一个嵌套，单看价格的话你会觉得有点迷茫。比如，有些人做的就是一个季节性的价差结构，交易的可能就是商品淡旺季这样的一小段。这些人就会觉得，何必要去了解那么大的宏观经济的情况。所以你会发现，单纯做宏观的人其实在做交易、做策略的时候，其实很多时候就陷入到这样的一个问题上，讲一个非常大的宏观，然后直接落节到结果上，这是没有太大用。这中间实际上还要继续的细化下来，然后才能完成真正意义上的宏观大类资产交易。
比如说股票，如果你去看欧美的话，我一直说欧美的长期增长斜率非常的高，如果你看它100年的话，实际上它每一段行情至少都是十年十几年的这样子去走，要么没行情十几年、要么有行情十几年，就是所谓的斜率非常的高、长期增长很高。所以说美国才诞生了所谓的价值投资。价值投资从某种角度上来讲，跟大部分人做的宏观经济经济，比如增长如何、通胀如何，其实关系不是特别的大。长期增长的价值其实跟企业治理、管理、投资回报是有关系的。我认为它其实更多的是关系到公司的产业维度、公司的管理治理这一块，能否向股东、投资人提供长期投资回报。 所以在美国证券市场，我们要防范的所谓的宏观风险，很少用长期增长的指数去做对比，就是因为这个价值部分很高。比如，很多时候利率作为宏观的一个代表，它对于权益市场的冲击，我们可能就会用比如波动率等因子把价值部分的比重降下来，去发现隐含的风险，因为这些东西冲击的并不是你的价值。所以价值投资者也不用反过来去说，我坚持价值投资理念我就不用去管。这也不对，否则在系统风险来临时，哪怕短短的一两年，你的投资业绩可能就会比较难看，但是你相对于其他的投资人来讲会是好的。所以说在美国证券市场，价值投资回报本身也是一个相对论。 在中国，因为这部分比重少，你周边遵循这种相对价值的人也少，所以说大家还有一个比较关系。比如，我们国内的公募基金、私募基金及个人投资者，大家都是以结果为导向。像美国证券市场以结果论导向，因为大部分人都遵循价值。长期市场中的普遍的价值比重也很高，所以你会发现，很难出现一个明星基金经理一年的业绩，超过平均值两倍三倍，其实大部分人获得的都是一个比较平均的增长或者增速。 所以国内很多的交易者都会很看不起老外。会觉得老外交易能力很一般，获得的交易收益很低。但事实上并不是这样，因为大家都在遵循着这样一个价值，你会发现它结果导向上面就会推着环境更加的理性。否则的话，资金属性、投资人意愿、外围回报率等等因素，就会推着你不得不去做出冒风险的事情。而如果市场中间，风险提供的投资回报比重又比较大，更是会促进这样的结果。 说到底，这还是一个不太成熟的市场。所以不太成熟的市场中间遵循价值投资，一定要讲的是，给我足够长的时间我投资回报率是很多; 一定要讲的是，你看美国就OK; 一定要讲的是，其实不用太关注更大的宏观维度。 （图片为作者原创） 在投机比重很大的一个市场中间，如果大家都是在遵循结果导向原则的话，实际上你会发现，这个时候所谓的人就更重要了。而驱动人情绪的利率、宏观开始就变得更重要。它虽然不影响着你的价值，但是在你眼中它就会变成一个扰动，当然了，这种扰动放在不同环境下，带来的结果自然而然是不同的。 所以你这样子综合去看各大类资产和宏观的关系，其实没有谁对谁错或统筹而论。环境不同、属性不同、甚至包括你的市场成熟度、完善度、企业提供价值投资回报的意愿、企业上市公司的管理、风险工具偏好、投资者偏好都不同。很多东西不同了以后，你会发现，宏观投资有没有用，实际上还是取决于用没用好。 |
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